3.货币分析中的预期

　　以后的分析，主要目的是使货币体系中含有预期。对凯恩斯和哈耶克的 批评，必须从指出这一事实开始，即是他们的理论体系中，没有不确定因素 和预期二者的地位。在凯恩斯的著作中，这是很明显的：在他的理论部分中， 凯恩斯运用“利润”这一概念，他追随克拉克（J.B.Clark）之后把“利润” 很简单地解释为“意外的收入”（windfalls），那就是完全没有预料到的 多余所得。“所得”
　　只是简单地解释为生产手段的报酬（“生产成本”）。在这个理念体系 中，显然没有风险和预期的地位，没有资本增益和资木损失的地位，也没有 实际资本价值的预期增加或预期减少的有用表述的地位。我认为这就是凯恩 斯的“投资”和“储蓄”观念之所以模糊和矛盾以及他的全部均衡体系之所 以不能令人满意的理由。我们在这里也找到了解释：为什么他的“自然利率” 和一般迂回生产过程的获利率的论述被放在他的理论讨论的偏僻角落里，而 只是用若干十分含糊不清的暗示去代替它。凯恩斯得出了许多实际结论，这 是他的直观才能一个很好的证明，这些结论在很多方面比他的关于中心理论 问题的不完全的论述要好得多。
哈耶克的著作和凯恩斯相较，它的优点是对迂回生产过程因而也对获利



均衡假设的另一种货币理论结构是可能的或者是必要的。在方法上没有人能够比本文作者更宽宏大量了。
然而，只要我们在魏克赛尔的基础上做研究工作，我们便不能逃脱均衡的观念。
① 这篇论文的德文版出现在哈耶克收集的《贷币理论论文集》中。读者应注意次一节对凯恩斯和哈耶克的 评论，是在 1932 年春写的；对凯恩斯的评论只是参考他的 《货币论》。

率问题有较深刻的分析。但是哈耶克的分析只是静态的或是半静态的，我不 能看出在他的体系中他如何能安排风险和不确定的因素，因为他的体系受到 十分抽象的假设的束缚，而这些假设又不是可以轻易去除的。凯恩斯的分析 针对比较一般的情况，而哈耶克则把他的全面的分析——依照奥地利的情统
——导向一种抽象的情况，在这里预期被假设排斥了，而这些假设对全部分 析来说是根本的。
　　因此，我不得不对凯恩斯和哈耶克提出的主要反对意见，基本上是相同 的，虽然是由于很不相同的理由：他们对于问题的理论说明，没有适当考虑
变动要素和与风险密切相联的未来变化的预期。
　　·这一反对意见是有决定意义的，因为——凯恩斯在他的著作的应用部 分也多次提到，虽然在问题的理论说明中没有这样说——全部货币问题决定 于预期这一因素。

4.货币均衡的标准


　　为了弄清魏克赛尔货币理论中的均衡观念，我再次提请注意这一事实， 即积累过程被解释为离开均衡的形势。过程的基本特点是生产方向的移劫， 当动态过程是上升方向时，这种移动是实际资本生产的增加，假如过程是向 下的趋势，则这种移动是实际资本生产的减少。生产方向的移动是必不可少 的条件。林达尔——他与魏克赛尔不同，魏克赛尔在这点上特别模糊——证 明得很好，①以为假如这种生产方向的移动不发生，过程是根本不能出现的。 生产变动本身的开始和继续是由于货币利率从正的方向或是从负的方向 离开了自然利率，这是货币失去均衡的标志。这一差异使企业家在向上运动 中用扩大生产或创办新生产的办法——也就是用投资的办法——得到我以后 所称为“投资得益”的东西。但在向下运动中，假如他们扩大生产或创办新 的建设，他们就会实现“投资亏损”，这就是他们在这种情形下放弃投资的 理由。积累过程就是这样从这一方向或是从另一方向发生的，储蓄或是落后 于或是超过实际投资，而价格则将被迫缓步上涨或下降。假如现在实际投资 不再带来特殊利益或亏损，这即是说，假如均衡条件已经满足，这一过程就
会停止，但不是在先停止的。 因此，这就是魏克赛尔这一“理想”结构中货币均衡标准的任务：任一
方向背离都会发生积累过程，这一过程，如同魏克赛尔所指出的，一直到货 币均衡条件在某些情况下已经恢复以前不会停止。这个过程开始或继续，是
因为某种现实情况不能满足均衡条件。因此均衡观念是依照魏克赛尔计划进 行的任何分析的必要部分。因为与均衡条件有关的现实情况的地位，是决定 性的基准，这种基准是座靠观察来达到的，但在抽象的论证上，观察被假设 所代替了。

5.货币均衡与一般均衡的区别


严密关联某种真实的和假设的价格情况来阐述的这种货币均衡，和在价 格形成静态分析中完全一般的价格均衡的条件，是没有共同性质的。魏克赛



① 参阅《货币政策卷二》，第 35 页注 3。

尔着重指出了这点。①
　　只研究相对价格的静态分析，是假定背离均衡形势以后，会带来相反的 力量，使均衡再度恢复。价格形成的全部分析是在这种一般计划范围内发展 的，在这一分析中，有人甚至把均衡形势看作是一种目的，发展的趁势或多 或少地直接趋向这个目的。在这种价格分析中，均衡被认为具有某种“实际
上的现实性”（virtual reality），类似涟漪起伏的水面，这一水平面是 稳定的，虽然只是就一种趋势来说。在货币计划中，这种关系正好相反：背 离均衡的形势一经发生——魏克赛尔着重地说，不论它是如何小②——动态 发展便开始，在这一进程中，均衡很确定地是被放弃了。由于这一理由，这 种运动被称为积累性的。货币均衡有易变的性质，而不像在一般价格理论中 是稳定的——继续以理论物理学来类比，均衡这一概念也是从物理学借来 的。因此货币均衡形势并不是一种趋势，而正是相反。均衡形势是体系的一 种状态，假如要使这种体系不致发生波动，就必须不断地抵消各种主要有关 变动的影响，以支持这种状态。①
　　再次，货币均衡条件只稳定某些特殊价格关系（这些特殊关系在以下分 析中我将较详细地加以说明），如其不然，它就允许有任何的变动。只要这 些货币均衡关系得到满足，相对价格就能变动。因而“价格水平”及其他的 东西也能变动——我们在后面将看到这点。事实上，如果特殊关系，不论主 要变动如何，要保持均衡状态，非特殊关系必须经过调整性的变动。正如凯 恩斯一再着重指出的，在变动的世界中，要稳定一切东西是不能想像的。的 确，人们很难想像有一个以上的保持稳定的点；一切其他的东西在主要变动 的面前都不得不调整自己使适合于这样规定的稳定条件。
　　在货币理论中，这一固定点现在是这样选择的，当脱离它时，货币理论 中所分析的那种自动加速过程便会发生。当生产方向改变时，这一过程便会 有所发展。
必须记住，货币均衡与一般均衡的这两种决定性的区别——就是前者根
本不能认为是一种趋势，它也不能使全部体系都固定下来。货币均衡的观念 和积累过程的观念，不能用揭露一般价格形成理论中均衡观念的缺点的办法 来加以批评。

6.魏克赛尔的三个均衡条件


　　现在的问题是：我们如何来决定这个货币均衡的形势？什么是特殊均衡 关系？
　　如所周知，魏克赛尔是以指定能够实现货币均衡的“货币利率”的水平， 来说明均衡形势的。这个均衡利率魏克赛尔称之为“正常利率”，并参考价 格形成三个不同范围的量来决定它。
（1）迂回生产过程的生产率；
（2）资本市场的情况；
（3）商品市场的情况。



① 《利息与价格》，第 92、93 页「第 100、101 页] 和其他地方。
② 同上书，第 92、111 页[第 100、120、121 页]和其他地方。
① 这是魏克赛尔的意见，在第七章中将指出很多趋向抵消货币均衡的易变性的因素。

　　依照魏克赛尔的意见，现在“正常利率”必须（1）等于实际资本的边 际技术生产率（即“真实的”或“自然的”利率）：（2）使储蓄的供求相 等；最后，（3）保证一个稳定的价格水平，主要是消费品价格水平。①
　　魏克赛尔臆断这三个正常利率的标准是相等的——即是相互间不会不一 致的；但他不能证明它。在这个目的上，他的说明实在太松弛了，而且是矛 盾的。在后面我将证明它们是不能完全一致的：只有第一个和第二个均衡条 件是恰好一致的；它们相互间的关系是这样：第一个条件是以第二个条件为 前提的，如不如此，则第一个条件就不能确定。这二者和全部理论中所包含 的主要论据是一致的。但这只有它们在主要论点上经过修正和经过正确说明 以后才是这样。然而，关于商品市场，这两个货币均衡的关系的实现，与不 变的价格水平是截然不同的事情。

7.把“静态”作为分析的起点的危险


　　以后三章我将批判地一个接着一个地讨论魏克赛尔的三个均衡标准。然 而，作为一个引论，我要提请注意魏克赛尔以及我所知道的他的所有学生所 使用的特殊方法，他们用这种方法成功地把这些基本均衡条件含糊不清地遗 留下来。而且成功地掩盖住这些含糊不清之点。这个方法在于常常选择一个 “静态的经济情况”作为抽象论证的起点。
　　在一般“静态”经济中，魏克赛尔的三个货币均衡的条件自然是容易说 明的，并且，根据假设，它们全都是满足的。这点同样适用于其他均衡条件 的说明：例如，在凯恩斯的著作中、生产成本与产品价格的一致，以及使企 止家（假如可以自由选择的话）愿意不断投资的价格情况等；在哈耶克的著 作中，不变的支付手段数量。均衡在这里是在各种可以想像的方面加以假定 的；假如使用这种“静止的初期情况”的方法（method of a“stationary initial slt－uation），那么，对特殊货币均衡条件真正包含的东西进行 全面的分析，就似乎没有什么必要了。然而，魏克赛尔的理论，如同已经提 到的，是试图分析一个动态的过程，因此它必须包含这种思想内容，即它能 够验证在这种过程的每一时刻中货币均衡是否占支配地位，这种过程，当然 不是也不能是静态的。
　　因此简单地假设一个静志的起点的方法是不能令人满意的：它逃避理论 问题，没有把它们解决。在静态的形势中，即使在那些当主要变动发生后， 它们的稳定与货币均衡不能两立的关系中，也会有均衡（例如制成品的稳定 的价格水平）。
然而，所有追随魏克赛尔计划来进行研究的作者，都使用这一方法，是 可以理解的。很多困难都因此被隐藏起来了，虽然这些困难并没有解决。正 相反，我们的分析须面对着问题，并研究哪些特殊关系必须满足，然后才能 获得一个货币均衡的情况。在静态中，这些特殊货币均衡条件是满足的，这 是不辩自明的；但是，在这种静态中，有很多在动态假设下和货币均衡不一 致的其他条件也能获得满足。



① 魏克赛尔的术语往往是不清楚的。然而，在这里我们要保持他的著作中的基本思想，而称生产率关系为
“自然利率”，同时“正常利率”主要是指贷款利率，即是和“自然率”一致的，或是使资本市场实现均 衡的，或是能保证一个稳定的价格水平的一种利率——这里可能有含糊不清之处。

　　从这种静态出发的传统方法，的确能够得到关于积累过程一般特性的某 些结论。但是为了将这些结论用之于某一实际情况，我们必须能够联系到货 币均衡的特殊关系来决定各种不同价格高低的位置，这个货币均衡是指没有 积累性背离趋势存在的一种情况。我们必须首先指出在静态下得到满足的均 衡关系中，从货币理论角度来看，哪些是真正重要的；而且还要指出在非静 态条件下，这些关系是怎样的。

8.货币均衡观念的工具意义


　　特殊货币均衡条件，在实际情况和过程的分析中，有纯粹工具性质的意 义。通过利用这些条件，现实情况在某些方面对货币理论来说是重要的特点 便表现出来。它们并不表示一种“实际上的现实性”或一种趋势，而只是说 明在进行中的现突经济发展如不致走向魏克赛尔的积累过程需要哪些条件。 假如我们考查现实价格情况中这些有关关系的实际数值，那么，我们就能说 出在这种情况中货币均衡是否占支配地位，假如不是，它发生在均衡的哪一 边，以及从这一方向或是从另一方向背离均衡趋势的强度。货币均衡的假设 不能对现实提供实际的评价。它只不过是一种工具，通过它能在某些从货币 观点来看是重要的方面，分析观察所得的事实在货币分析中，均衡观念的这 种纯粹工具的性质，必须特别着重指出，这主要是因为魏克赛尔和他的多数 学生的货币均衡这一观念有时颇为紊乩地被赋予双重的任务。它是理论分析 中一种纯粹的工具性的辅助的结构，同时它又表示一个明确的货币政策的计 划。然而在这一特殊复杂问题中，并不难将理论和政策严格分开来。在以后 几章中，我们只研究纯粹货币理论问题；在这种分析中，均衡的观念是工具 的性质。至于货币政策问题（在这里均衡观念可能变成实践的标准）则将在 第八章中讨论。
　　因此，均衡关系首先只是作为分析现实的或假设的货币与价格情况的重 要辅助工具来研究，这种情况本身是不需要满足均衡的条件的。建立这样一 种分析工具是货币理论的重要任务。这样能够从货币理论观点来描述既定情 况的特征，这对货币政策有直接的重要性；货币政策问题总与现实情况密切 关联着，人们在现实情况中为事情的未来发展制定计划，而这些未来的事情， 在目前来说则只是一种预期。
　　然而，货币均衡的决定也有间接的重要性，因为它说明从一种情况变化 到另一种情况的进程问题，同时它使对这种动态问题本身的分析成为可能。 及时地研究这种事态进程的基础，必须是分析开始时的情况和分析其后各时 点上存在的情况。在这些情况中，没有一个能够先验地被认为是处在均衡形 势中的，不论在那一种意义上来看都是这样，因此，在货币意义上来看也是 这样。然而，这些情况必须参考货币均衡关系的现实数值来描述——当然， 这和它们本身处在均衡形势中是截然不同的事情。否则，魏克赛尔的工具便 完全不能应用。
　　因此，在以下各章，我们对这一问题的主要论述如次：从魏克赛尔货币 理论基本观念的观点来看，在事物的非静态进程中，价格情况必须是怎样的 性质，才能说明这一情况是处在一种货币均衡形势中的特点？假如这个问题 能够答复得比以前更实在更正确，那么，就可以得到很多益处。特别是在将 这个理论运用到实际问题时，可以更方便——这种应用，如果只问这种现实
　　
情况是否背离了一个不是这样的静止的状态，是不能做到的。①魏克赛尔和 他的一些学生试图给货币均衡形势下更特殊的定义，正是因为他们认为价格 形成不一定必须是静止的，才能在价格的发展方面满足货币的“中立性”
（neutrality）的要求。

9.时点与时期

　　前面已经暗示，把分析限制在一个特定的时点上，对于货币均衡这一概 念和对于联系到货币均衡形势来决定任何既定的情况都是重要的。然而，这 样的分析只能当作是准备的步骤。动态问题本身牵涉到从一个时点到第二第 三等等时点的发展问题。因为时期是两个时点之间的间隔，很明显，在一个 时点上的即时分析不仅是完全解决有关的动态问题的准备工作，而且是进一 步分析这些问题所必要的基础。事实上，对一个时期内的发展的分析，必须 有即时分析所说明的关于它的那些条件（见下节）。本文主要只限于即时情 况的基本分析。为了指出适当的未来情况，对于一定时期内事物向前发展的 分析，给予若干一般性的说明，是有益处的。
　　这种分析必须有一个由它的长度所规定的单位时间。一般的方法必须要 研究某些相互依存的因素的变化。为了不致于失败，必须作十分抽象的假设， 减少因素的数目，夸大它们的一致性，把它们限制在一个严密的不变的相互 作用的体系中，用以简化动态的过程。在很多方面，时期的分析比之即时的 分析，需要更大程度的简化，和更多概括性的牺牲。用时间序列作为研究对 象的时期分析所获得的更大现实的成分，是要用某些十分不现实的近似方法 去换取的。实际上，这样的研究必须假定世界上大多数的东西都是不变的， 而其余的东西也只是在很正常情况下变动。然而，所研究的体系的可变的和 固定的成分是可以改变的，因此，某种程度的完全性便可获得。由于可能的 事物数目无穷，时期分析仍将只是诡辩的。因此它的价值在很大程度上决定 于现突形势负责人的直观知识，现实形势就是时期分析应用的对象。至于单 位时间，当然必须根据所处理的不同问题选择不同的长度，这一长度决定于 分别保持在可变的和不变的情况下各种因素的变动速度。
　　一种可能的方法是设想一个静态（均衡）的时期，各种变动都局限在没 有时间性的点（timeiess point）上，这些点把时期彼此分开。为了要使计 划更合理一些，这个时期可当作是“十分短的”。但是即使有那个假设，这 个方法不见得就能有效运用。所要研究的相互调整的最重要性质，就是它们 需要时间，甚至它们出现的时间先后对结果都有决定意义。把变动隐藏在没 有时间性的时期分界点上，事突上动态问题仍然没有解决。
而且，在这一观念中还有一个根本的模糊不清之点。因为，为了能够将 变动关闭在一个没有时间性的顷刻上，就必做那种“绝对可动性”（absolute mobility）的可疑的旧假设。但此时便很难看出为什么这个过程不立即发展 到它的终结。然而，这个观念是要得到一个渐变的图景、使变动局限在每一



① “静态”的假设，不仅要预先假定在既定的价格形成的函数下（某些特性的）一般均衡，而且还要事先
假设这些函数的某些形式。参阅米尔达尔：《价格形成问题与变动因素》（Prisbldningsprobleinet ，och toronder igheten），1927 年邬朴萨拉版，第 5 页注 1 及其他各处：林达尔：《资本学说中的价格形成问题》，
（Prisbidningspro-blemet fran kapitalteorisk synpunkt ），载《经济学杂志》，1929 年，第 41 页。

时期的开始和终止的分界点上。假如不在这种变动的因素中引进一个时间成 分的话，这是不可能的。变动的发生和没有时间性的点这一观念是矛盾的。 在一个时点上只能有趋势，这个趋势能够而且必须作为动态分析本身的准备 步骤来加以研究，动态分析本身是涉及所研究的次一时点以前在时间上的因 果发展的。在经济理论中引进时期这一因素的理由，就是要对这一发展进行 分析。

10.“事后”（Ex-post）与“事前”（Ex-ante）


　　前面已经提到，本文主要是限于研究在某时点上存在的趋势。这样的研 究对时期分析说来是必要的准备工作。实际上，它规定了一些可用来对动态 问题作进一步分析的数量。
这些数量中，有些是直接涉及一个时点上的量。“资本价值”与需要价
格和供给价格这些数量都是如此。然而其他名词——例如“所得”、“收益”、 “报酬”、“费用”、“储蓄”、“投资”，——都包含一个计算它们的时 期。但为了使它们不致含糊不清，亦必须注意在计算时它们所处的时点。
　　为什么货币理论的作家们未曾想到对收益和成本等等在计算时所处的时 点有加以说明的必要，这是容易理解的。在静态分析中，只有贴现因素会产
生差异，这个因素已为利息理论所讨论了。由于在这一体系中没有不确定的 因素，这就可以讨论报酬、成本和所得等等，而不必弄清它们究竟是从时期 的起点或是终点、还是在时期中的某一个不定之点来考察的。多数理论家对 于静态理论都有早期的锻炼，而且将思想上的松懈习惯转移到货币分析上
来。然而，在这种分析中，某些名词是这样下定义还是那样下定义会造成相
当大的分歧。 回顾过去一段已经完了的时期，这些名词是指实际上已经实现的报酬、
成本等等，这些项目在商业簿记已有记载了。在这种事后计算中，我们以后
将要说明，投资期待（invested waiting）与总投资价值之间必需是完全平 衡的。向以后看，除非在某些尚待判明的情况下，没有这种平衡。事前的计 算，不是属于已实现的结果的问题，而是推动动态过程向前发展的预期、计 算与计划的问题。假如将这些区别记住在心中，很多关于“储蓄与投资”的
紊乩都可以避免。在某种情况下，当储蓄增加而没有相适应的投资的增加， 或许还有相反的投资变动时，必然会有一个事前发生差异的趋势，这一明显 的推论与事后计算的簿记平衡表二者之间，事实上是完全没有矛盾的。货币 理论中要解决的真正问题是：储蓄投资等式的分离趋势是如何发展成为事后 平衡的？我们将要指出，这条道路要经过得益和损失（gains and losses） 这两个纯粹动态的因素，它们是不能明确地列人事前计算中的——事实上， 它们是由预期的变化所引起的——同时它们也是事后计算中的很特殊的一种 收益和成本。假如我们根据惯例不将它们包括在内，那么，事后的簿记彼此 便不可能平衡。
　　所有这些以后还会详细谈到。现在只须着重指出：在计算所得、储蓄和 投资等经济数量时，预测的方法与回顾的方法存在着重大差别；在这两种可 供选择的规定这些数量的方法之间，也必须划分出相应的在理论上的重大区 别。根据所研究的时期终点的计算来确定的数量，可当作是事后的；根据该 时期的起点所计划的行动来确定的数量，可当作是事前的。货币分析，假如
　　
要向前发展，必须同时运用这两种定义的体系，并考查它们的相互关系。我 相信目前货币理论上很多（即使不是绝大部分）的紊乱和未解决的争辩，都 可归咎于定义的缺少明确性，特别是关于上述的区别。假如本书有什么贡献 的话，那么主要的贡献可能就是它首先提出了事后和事前的概念，并着重指 出明确承认在货币分析中包含有时间因素的重要性（参阅第 4 章第 6 节及第
5 章第 14—16 节）。

11.用可观察的和可测量的量来说明均衡的条件


在着手具休分析货币均衡条件以前，尚有一事须侍着重指出。我们必须 努力来这样说明货币均衡的条件，使它包含有可观察的和可测量的数值。否 则，要实际应用理论来分析现实过程是不可能的，最少也是很困难的。理论 必须提供若干简单明确的公式，这些公式是可以适应于在统计分析中有用的 观察的。任何人，如果像本文的作者一样，把抽象的经济理论看作是对于需 加观察的实际材料所提出的问题的合理的集合体——当然，这些问题必须尽 可能说明清楚，必须不是相互矛盾的，而在逻辑上和有关的调查材料是协调 一致的（抽象分析的全部任务就在于此）——都会认为这种需要是不证自明 的。①

























① 反对理论的经验主义者的攻击，只能用实际上可应用的理论来反驳。参阅下列录自威格曼（wagemann）：
《商业学说》（Konjunktur ehre）1923 年柏林版第 166 页的引文，并比较本书第九章关于方法论问题的说 明。 关于魏克赛尔货币理论，威格曼写道：“经验上树立起来的事实，在这一情况和其他情况下为‘理 论’所模糊而不是说明清楚。因为，说什么利率必须和资本的‘自然利率’一致，总是纯形而上学的。否 则，这个利率是能正面决定的吗？??。对这两个因素能够建立什么具体的等式呢？这种理论的神秘观念 什么问题也不能说明，—— 它是这样绝望地与烦琐的体液病理学有关的，”等等。 在客观上成格曼完全 正确。魏克赛尔的“自然率”是不属于这个世界的东西（与下一章比较）。但是问题是：人们是不是不能 根据对魏克赛尔思想线索的完全理解，来获得对问题的说明，这种说明不仅对于解释“经验上建立的事实” 而且对于观察它们都是有用的。“事实”决不是容易解释清楚的东西，特别是当它们是属于很一般和很复 杂的性质的时候。在每一“事实”说明的后面是广阔的理论上的假设，成格曼可能是忽略了这种假设的存
在。

第四章 贷币均衡的第一个条件实际资本的收益率

1.被交换价值生产率所代替的”自然率”


　　魏克赛尔关于货币均衡的基本定义，如同上述，是与迂回生产过程的生 产率有关的。魏克赛尔的第一个均衡条件把货币理论与利息理论联接起来， 因此也和价格形成的中心理论联接起来，在这一意义上，它是基本的。
“自然的”或有时如同魏克赛尔说的“真实的”利率，被界说为当土地
和劳功的服务被储蓄起来时，即在不提供直接消费的服务时，它们在“实物 生产率”上的边际增量；或是“生产过程中资本的实际产品”，或是纯技术 性的“等待获利率”（profitability of waiting）。货币均衡的条件是指 货币利率与适才所解释的“自然利率”二者的均等。
这种“自然利率”在它的最纯粹的意义上是被设想存在于没有货币交易
因之没有信用的理想状态之中。①在特定的市场情况下，经济主体被迫—— 用欧文·费希尔特别巧妙的说法——只是通过生产方法的改变，通过实际资 本与商品的交换，并通过实物贷款而非用信用契约，来调整他们收入川流的 “时间形式”（time shapes）使适应于他们自己的“时间偏爱表”（time
preferenoe sohedule）。魏克赛尔认为，假如有完全可动性的话，一个一
致的时间差价（timeagio）会在整个价格形成休系中发展，它将隐含在包含 有对未来关系的预测的全部特殊交换关系之中。自然，这个时间差价——除 非假定体系是静态的——对不同的未来时期可以有不同的数值，而这些不同 的未来时期是包含在经济主体对投资和收入的预测之中的。这种一致性只有
在每一各别时点上和对从那点起的同一预测时期才是真实的。
　　在既定的技术函数和其他决定这个体系的主要因素下，交换关系本身的 利息因素反映时间因素的边际实物生产率，在这一意义上它是“自然的”或 是“真实的”。然而实物生产率的观念要预先假设除去等待以外只有一个生 产要素，并且只有一个产品，而且这二者都是属于同一实物性质的。因此，
这种观念对于现实分析没有用处，因为这些假设——假如做了这些假设的
话，——会排斥进一步使分析适用于现实的可能性。因为这种假设对于把自 然的或真实的利息率当作边际实物生产率的这种理论，在观念上是必不可少 的；它们不能被抛弃，也不能用较不抽象的假设去代替。
　　在论证中，魏克赛尔暗示有可能用商品的固定相对价格的假设，去代替 生产要素和产品同一性质的假设。但这必须补充说，生产手段的相对价格也
必须假定是固定的，而且这些生产手段的价格和商品价格间的关系也是固定 的；这即是说，在全部价格体系中的价格关系必须被认为是既定的和稳定的。 但是这种假设同样阻碍这个理论的进一步完成。因为必须假设是既定的和不 变的交换关系的本身，决定于时间差价，同时也影晌时间差价。再者，魏克
赛尔把经济理论引进到这个方法中来，使价格和价格关系的决定在理论上联
系到利率的决定上，这是他的一个很大的贡献。因此，谁要使魏克赛尔的自 然利率的设计真正对货币分析有用的话，谁就必须与魏克赛尔相反，用交换 价值生产率（exohange-value pro-duotivity）的观念去代替实物生产率的 观念。



① 《利息与价格》第 93 页及以后各页[第 102 页及以后各页］。


2.巳包含在修正说明中的信用和“货币率”


　　只要我们承认有必要作这种重新的说明，马上就会发生问题·究竟魏克 赛尔的没有货币和信用交易的假设对这种论证有多大的重要性，它是否不矛 盾。
　　假如交换价值不是事先给定的，而只是存在于价格形成过程结构中，而 等待的交换价值生产率也是通过价格形成过程决定的，那么，后者便很难从
包括它的交换关系的总体中得出来，除非为交换价值假定某种一致的抽象的 计算单位来加以计算。这个程序最少在理论上是最简单的。此时计算单位的 交换价值被假设是无关的。它可以和任何具体的商品联系在一起。引进一个 抽象的计算单位当然它本身并不意味着引进信用契约。但是，如果我们假定
经济主体将以用这种计算单位计算的信用契约去代替部分实物信货交易，那
么，这个单位当然也得到货币的某些其他性质。就这点本身而论，并不一定 破坏这一论据；因为由于计算单位本身的交换价值原则上是无关的，货币单 位和任何其他的东西都可用于信用契约。但当货币的定期契约被引进来以 后，立即便会有十分重要的差别。通过信用契约，计算单位在交换关系上获
得了真正的重要性：因为，此时价格形成的过程受货币单位对其他商品的交
换价值的变化的影响。魏克赛尔作没有任何货币交易的假设，他的真正意向 显然是：他想从自然利率的决定中，把全部货币问题排除出去。
从这些考虑中可以引出一个结论，就是没有任何货币交易的假设并不是
多余的，因为它是无关的，但宁可说它和这个论证基本上是不一致的。①我 们必须用交换价值生产率的观念去代替等待的实物生产率的观念，是因为生 产率依存于相对价格，而相对价格则不能假设是稳定的。但是提供和获得信 用的条件——这里十分抽象地用“货币利率”来代表——本身影晌相对价格，
并通过相对价格影响实际资本的交换价值生产率。因此，我们的结论必然是， 信用和货币利率也必须包含在用来确定自然利率的公式之中。假如要坚持魏 克赛尔的方法，即只是在一种排斥信用契约，因此也排斥另一比较要素—— 货币利率——的假设情况下来确定一个比较要素——自然利率，那么，货币 利率与自然利率之间的区别在逻辑上的意义究竟是什么呢？
用交换价值生产率的观念代替魏克赛尔的纯粹实物的、技术的生产率以 后，并在用（绝对）货币价格计算所有的（相对）交换价值以后，一件事变 得很明白：企业家所预期的绝对的未来货币价格，必然决定魏克赛尔心中所 有的生产率关系。因此，这种关系不再只是决定于企业家对相对价格或交换 价值的预期。因此，魏克赛尔在联系物物交换经济中的实物生产率来建立自



① 魏克赛尔说：“假如货币确实被贷款人按照这个利率贷出，则使用货币只是一件外衣，借以掩蔽一种过
程，这种过程没有货币也会发生，而经济均衡的条件也完全可以照样达到。”（《利息与价格》，第 95 页[第 104 页］，重点是我加上的）。这个主张只有在绝对静态条件下——在那里包括贷币价值在内的全 部相对价格都是不变的——才是正确的；因此，在魏克赛尔马上就谈到的更具体的假设下，即当不能完全 和正确预见到的各种主要文化发生时，它是不正确的。因为货币的交换价值此时必然对不同商品发生不同 的变化，因而信用在每一个利率上对不同种类的企业家活动的获利性有不同的意义。而结果对交换关系也 有不同意义；货币不再是价格形成过程的一件“外衣”了。参阅米尔达尔《价格形成问题与变动因素》1927
年邬朴萨拉版，第 179 页及其他各处。

然利率时，他所希望避开不谈的货币和货币价值的全部问题，到底还是包含 在自然利率的分析之中。结果还是不能避开货币，而且我们能够从魏克赛尔 自己的货币理论中找到理由。不可能设想相对交换价值，在它的发展中，与 签定信用契约所依据的绝对货币单位无关。以照样达到。”（《利息与价格》，
第 95 页[第 104 页］，重点是我加上的）。这个主张只有在绝对静态条件下
——在那里包括贷币价值在内的全部相对价格都是不变的——才是正确的； 因此，在魏克赛尔马上就谈到的更具体的假设下，即当不能完全和正确预见 到的各种主要文化发生时，它是不正确的。因为货币的交换价值此时必然对 不同商品发生不同的变化，因而信用在每一个利率上对不同种类的企业家活
动的获利性有不同的意义。而结果对交换关系也有不同意义；货币不再是价 格形成过程的一件“外衣”了。参阅米尔达尔《价格形成问题与变动因素》
1927 年邬朴萨拉版，第 179 页及其他各处。

3.实际资本“事前”和“事后”的收益率


　　然而，魏克赛尔的“自然的”或“真实的”利率观念与纯粹的实物生产 率有非常紧密的联系，所以我想在以后引用一个新的专门名辞，来避免不正 确的联想。我打算把那个用货币单位计算的、表述在价格关系中的、我想用 来代替魏克赛尔实物生产率的那个生产率，叫做实际资本的收益率（the yield of real capital）。现在我们要问如何计算这个收益率。
　　对任何收益率的计算，显然必须联系到计算时的时点和核算收益率的时 期。可以有两种不同的计算方法：收益率可看作是事后的或事前的。我们已 经在上章（第 3 章第 10 节）谈到两者区别 的根本重要性和这一概念的一般 内容。根据第一种计算方法，收益率是按照一个时期中已实现的收入和成本 来计算的。根据第二种方法，收益率是根据在起点时只是作为资本化
（capitalized）预期而存在的收入和成本来计算的。第一种计算方法是一 种“簿记”，它记录那些已完结时期内实际发生的东西；第二种计算是以估 计未来时期内将会发生的情况为根据的商业计算。
　　两种计算收入和成本的方法在实际商业实践中都有很实际的意义。第二 种计算方法是以预期贴现的基础的，即是一个企业的预期利润率，对企业家 的计划起决定作用的自然是这个预期利润率，而不是过去一个时期已经实现 的利润率。后一利润率只是间接作为未来利润率的参证时，在计算上才是重 要的。作为事前计算的基础，事后所登记的经历资料一般也可以有决定意义。 但这并不意味着这两种观念在理论上不应当区分开来，也不意味着商业计划 不应当被认为只是直接受预测和计划的支配，而只是间接通过对预期的决 定，受给予预期以现实前提的经验的支配。我们 必须谨慎地不要将因果关 系和逻辑上的一致性混同起来。
　　因为在魏克赛尔的货币理论中，“自然”和货币利率的对照的任务，是 要说明积累过程是如何通过企业家行动的反应而发生的，所以很明显，只有 预期收益率对这个理论才有直接关系。在这里也许只有它才是有关的。因此， 我们必须强调和分析这两种计算方法的区别，即是过去时期的“簿记”如何 区别于同一时期事前计算。（见下面第 6 节）。

4.预期的实际资本价值的变动


很明显，收益率必须当作特殊资本货物的纯收益与它的资本价值之间的
比率来计算，然后才能和货币利率相比较——在魏克赛尔的理论结构中，这 是必要的。由于同一理由，纯收益必须这样来计算，即使为资本价值所代表 的财产价值保持不变。否则，纯收益不仅包含相当于利息的数额，同时还包 含有折旧的项目。
　　为了使收益率能和利息率的定义一致，它必须根据财产的不变价值来计 算，这种情形在事前计算中含有以下的意义。实际资本价值的某一变动。经
常是预期的；而这种预期的价值变动，在我们求纯收益的本身时，必须先从 预期的总收益中扣除。纯收益应当这样来计算，不仅属于参与合作的生产手 段的营业成本应从总收益中扣除，而在考查时期内的相当于资本价值减少的 部分也应当扣除——或是加上相当于资本价值增加的部分，假如预期是增加
的话。
　　资本价值的增加或减少，或是“折旧”和“升值”，含有继续的和预期 的价值变动，实际资本随着时间的消逝，是经常发生这种变动的。我们在资 本价值这一项目中，不包括资本的得益和损失 （oap- ital gains and losses），根据定义（见下），它们经常代表脱离预期的离差，因此它们只
能影晌在它们发生以后所作的收益率的计算。资本的得益与损失代表未来收
益和成本预期中的变化：它们使资本价值或高些或低些，因而间接影晌价值 变动率（rate of value- ohange）的计算，这种变动率只有以后才是正确 的；这样，它们也影晌在下一时期下一时点事前计算的纯收益和收益率。① 当我们谈到企业收益的事后计算时，便要对资本的得益和损失加以更多的叙
述。它们自然是不会在事前计算中出现的；除了已经包含在收益和成本的预
期中因而也包含在未来时点上资本价值的预期中的资本的得益与损失以外， 没有预期的资本的得益与损失。
关于预期价值变动率，还必须补充一点。它不是由相续的次一单位时期
中纯“技术的”损耗或成熟（maturing）（例如成长中的森林）去决定的。 因为不论正的或负的价值变动是否由于这种预期的技术变化所引起，也不论 它是否与预期价格的变化有联系，对于我们使用收益率这一观念的理论论 证，没有什么分别。②在未能将资本货物的收益率计算成的一小能与利率比
较的比值之前，必须把正好相当于现在和次一计算时间（即在最接近的单位 时期的终点）之间资本货物价值的预期变化的一个项目，从总收益中扣除或 加上。这个项目最简单的计算是采用现在时点和次一时点上的资本价值的差 额。③这个项目，对于在静态中可以永久使用的资本货物自然是等于零。



① 见本章第 6 节。
② 见本章第 7 节。
③ 要说明这个理论，我们可认为资本货物的资本价值包含两个数值：（1）假定的资本货物的资本价值， 如果把所有未来时期的总收益和营业成本预期得和下一单位时期完全一样则这种价值将会发生；（2）预 期未来背离这些收益和成本而算出的资本价值。要使现在的总价值（即这两个价值之和）保持固定不变—
—除非由于预期有了变化在将来引起得益和损失——第二个资本价值必须用减债基金清偿（amortized）并 支付利息，这显然和（正的或是负的）拨付清偿基金是一样的。第二种资本价值的减债基金清偿计划，在 既定的时点上必须这样来决定——对未来利息的预期也是既定的——第一，这部分资本价值在资本货物生 命终了时，完全用减债基金清偿了，此时，这两种资本价值之和必等于零。第二，在未来的任何时刻，这

　　在实际上，这一特别数值的计算，在计算净收益时会有极大的困难。因 为企业家预期的价格只是存在于一系列粗略的或然事物中。这种计算还由于 他们的取舍态度变得更为复杂，这种取舍态度表现在对这一系列或然事物的 风险的评价上。不论是或然表（probability soales）或是对风险的评价都 不是事先给定的。

5.收益率的定义


　　一个各别公司在给定的时点上事前计算的一个单位时间内的净收益θ′ 是：
　　次一单位时期内所有的预期总收益的贴现总额 b′：减去同一时期内以 参与合作的生产手段的营业成本形式表现的所有的预期总成本的贴现总额 m
′；减去预期的这一时期的价值变动 d′，在计算时要考虑到资本货物全部
残存生命所有的预期收入和成本，并考虑到在现在情况下通行的利率和在将 来可能通行的利率。在价值的变化是降低的正常情况下，预期的价值变化在 此处被给予正号，这即意味着升值是当作负的减值。这样，它便可被解释为 实际资本的现在价值与在单位时期终点上的预期资本价值二者的差额。这个
价值的纯变化也必须折成的现在的价值。①
　　因此我们得到下列公式：——第一，这部分资本价值在资本货物生命终 了时，完全用减债基金清偿了，此时，这两种资本价值之和必等于零。第二， 在未来的任何时刻，这两部分资本价值之和等于 资本货物在这个未来时刻 上的预期资本价值。第二部分资本价值的利息和减债基金的支付，代表折旧
或升值这一项目，这个项目相当于时期起点时的资本货物的资本价值与这个
时期终点时的预期资本价值二者的差额。
o’=b’-(m’+d’) 由于总收益和总成本中的每一个成分都存有一系列的或然性，所以在折
算每一个预期收入和预期成本之前，必须先乘上一小系数。这个系数表明假 定的或然程度。用这一方法计算的净收益，在表示它时还得继续乘上第二个
系数，用来作为一种评价，说明企业家在对这些未来的收益和成本因素的或 然性进行估计时，对待风险的态度。实际上，这种计算自然只是粗略和概括 的。但是这不能阻碍我们在分析时要清楚地记住这小计算的理论型式。①
把这样计算出来的净收益除以计算时的资本货物的价值 o’1 他获得收益
率 y’1。因此，



6.三种得益与损失





两部分资本价值之和等于 资本货物在这个未来时刻上的预期资本价值。第二部分资本价值的利息和减债
基金的支付，代表折旧或升值这一项目，这个项目相当于时期起点时的资本货物的资本价值与这个时期终 点时的预期资本价值二者的差额。
① 本书使用的符号的注释见本章之末。
① 关于这点和以下部分，我参考我的著作《价格形成问题与变动因素》1927 年邬朴萨拉版，在那本书中 我曾试图把预期因素放在价格形成的说明之中。

　　所有已谈到的都是关于事前收益率的计算。由于前面所说的理由，这种 事前的计算才是和魏克赛尔理论的主要论点一致的作为插语，我们可以往此 处简略地指出收益率的事后计算是如何表现的，在哪些方面它和刚才所说的 事前计算有所不同。
　　二者之间存有区别，一般是由于预期计算中存有不确定的因素。生产的 技术过程需要时间。在这时间内，有些不能绝对确定预料到的变化发生了， 于是发生得益与损失。这些得益与损失原则上既不是收入因素，也不是收益 或成本的因素，也不是资本价值。它们不是价格，而是价格变动。
三种不同的得益与损失应区分清楚：
　　（1）资本的得益与损失本体。这是由于企止家对未来收益和成本的预 期在这期间内发生了变化而引起的。实际资本价值的增减，直接反映这个变 化。因为资本价值在理论上只不过是预期未来收益和未来成本的贴现总额。 假如预期的变动只是与所考查的时期终了后得到的收益与成本有关，则所发
生的资本的得益与损失并不表明事前收益率和事后收益率之间的差额。因为 虽然当预期发生变动的时候，资本价值随着得益或损失数额而增加或减少， 预期价值变动率，因之净收益，也相应地提高或下降。净收益与资本价值之 比不论是事前计算的或事后计算的都是一样的。但这里，我们得假设预期的 利率是不变的。
　　即使预期的未来收益和成本保持不变，这类资本得益与损失仍然会发 生，假如预期的未来利率——这是贴现因素——发生变化的话。那时，价值 变动率也发生变化，而结果资本价值，预期的未来收益都要调整使和新预期 的未来利率相适应。①最后，对收益、成本和未来利率的预期会同时发生变 化。但这只是错综复杂的计算。
　　（2）收入和成本中的得益与损失。它们也是由于顶期有了变化而发生 的，但与实际已实现的有关收益与成本直接联系着。如果后者在它们的成熟 时期的价值与以前预期估计的价值有差别，得益与损失就会发生。只要收益 和成本没有完全预期确实，一般就是这种情形。那时得益与损失即存于这一 事实，即在期望的收人和成本因素实现时，资本价值不按照收入与成本增减 的比例而下降或上升。这和收入与成本因素与事前计算的期望价值完全一致 时，自然会发生同比例变动的情况是不同的。①
　　（3）投资得益与投资损失。当资本货物刚刚被做好，在准备要使用的 时候，它们的资本价值大于或小于全部建造成本时，这种得益和损失便会发 生。企业家对这种投资得益与损失的期望形成魏克赛尔动态过程中的求利的 动机。既然我们只是讨论现存资本货物的收益率，所以关于这点，我们可以 不管它。
在此处应当着重指出以下各点。在净收益的事后计算中，得益与损失的 因素是不可避免的。例如由于逻辑上的理由，不可能只靠分析“十分短促的 时期”的办法来避免收入和成本中的得益和损失。即使无限度地缩短时期长 度，以求和复利公式建立联系，仍然不能避免这种困难。因为收入和成本中 的得益和损失在某些时候必然会实际发生。只要它们不能完全准确地加以预



① 关于净收益对资本价值之比的收益率和利率之间的关系见下节。
① 这种收益或成本的得益或损失相当于凯恩斯的“意外的收入”（windfall），假如凯恩斯把这一概念解 释清楚的话。但是他没有解释清楚。在（1）项中所讨论的资本得益与损失在他的体系中似乎没有地位。

测，它们就包含着意外变化的因素，所以事后计算的得益和损失定会发生， 不管这种过程被分成的时期是如何短促。对于价值变动率的变动，同样的说 明也是真实的；价值变动率，在资本得益与损失事例中是与预期的变化联系 着的。
　　事前计算和事后计算之间的关系，将在下章第 14—16 节继续讨论。三 种得益与损失对这个关系的重要意义在那时将会看清楚。

7.利息率等于现有实际资本的收益率


　　现在让我们回头来看收益率的事前计算，这在魏克赛尔的分析中从逻辑 上看是必要的。我们曾分析过净收益，并把收益率界说为净收益对资本价值 之比。但现在资本价值只不过是所有未来总收入减去营业成本以后的贴现 额。为了要使收益率能够和利息率比较，我们要进一步这样确定收益率，即 使本金的价值维持不变——这就是预期价值变动要从总收益中减去或加进去 的理由。因此资本价值等于一个和下一单位时间的净收益一样大的永久的净 收益的资本化价值——或是等于未来任何数目的时间单位的不变净收益的资 本化价值加上期未的同一资本价值。从这一观点来看，本价值，换句话说， 只是两个量的价格反映：净收益和“市场利率”（假如我们考虑到后者的各 个种类的话，它指的正是这些与所考察的公司有关的市场利率的集合体。见 本章第 10、11 两节）
　　这也意味着这样解释的收益率与市场利率之间经常而且必然是一致的； 因为资本价值和将收益是这样解释的，使它们必须经常满足这一等式。（译 者按：故收益率与市场利率经常相等。）假如现在在某种情况下，次一时期 的净收入对资本价值之比和市场利率不一致时，其原因在于计算时的两个缺 点之一：或是没有采用和所考察的公司有关的市场利率，或是没有计算出“正 确”的价值变动率。“正确”的比率——向未来时期看——是指在不同时期 内能实现所有总收益和总成本因素之间必需的平衡的比率，计算时不仅考虑 到技术上的或帐务上的预期，而且考虑到所有的预期。根据定义，这个平衡 的特点是市场利率与净收益对资本价值的比二者之间的均等。只有在这一意 义上计算“正确”了，“自然的”利率和“市场利率”的关系才能满足魏克 赛尔货币理论所赋予它的任务。
　　例如，如只简单地忽略那部分不是以实际资本的预期纯粹技术上的变动 为基础的预期价值变动，即是忽略由预期价格变动而 产生的那部分，那么， 便不可能在“市场利率”与”自然利率”——在现有实际资本的收益率这一 意义上——二者之间得到一个差距。因为假定我们这样做，并计算减值基金 这一技术上的决定因素（为便于讨论，我们说它是小于价值的减少的部分减 去价值增加的部分），那么根据我们的定义，一个高于“市场利率”的“收 益率”便会发生。但是，如果企业家对他们的产品价格是预期下降的，而这 种价格的下降又正好抵消或甚至超过这一收益率与市场利率的差额，那时所 说的这个差额对实际投资便没有刺激力量。而在魏克赛尔货币理论中，这一 刺激作用，正是这个差额的职能。
　　由于这个理由，在这一论证中，资本价值的预期变动不可能用习惯的由 技术上决定的减债基金率去表示，也不能用簿记的简化型式样去表示，至少 就获利率问题来看是这样。我们以后会指出，在另一个对于货币理论是主要
　　
的问题上就不是这样。①


8.计划实际投资收益率的定义


　　我们前面研究的结果是，假如要使实际资本的收益率适合于魏克赛尔的 货币理论，就必须这样解释它，使它从定义上看经常等于市场利率。乍一看 来，这个结果好像对他的思想线索是危险的。因为魏克赛尔认为自然利率和 市场利率的差别是能够存在的。但应注意的是以前谈到的只是关于现存的实 际资本。依照魏克赛尔的说法，自然利率与市场利率之间的差额的作用正是 在刺激投资，即是在创设新资本。②因此，魏克赛尔的理论论证，要求在计 算我用来代替魏克赛尔的自然利率的那个收益率的时候，考虑的不是现存实 际资本，而是新创设的计划。
　　嗣后，我们指的收益率就是计划投资的收益率。很明显，它应当被解释 为计划实际投资的净收益对生产它们的成本之比。净收益用上述（第 5 节） 同样方法来计算，生产成本指在所谈时刻上预期的成本。
　　适才解释的计划投资的收益率是赢利率，相当于包含在魏克赛尔观念中 的自然利率。它是预期的投资得益（见第 6 节）对投入资本总额的关系的一
种表现，即是企业家通过购买生产资料，并把它们转变为实际资本而得到的
资本得益率的表现，这种实际资本当完成时，假如投资得益是正号的，则预 期有一更高的价值超过它的生产成本总额。很明显，预期投资得益等于期望 的净收益与投入的资本的利息（按市场利率计算的）二者之间差额的资本化 价值。前述三种得益和损失中，投资得益与损失是唯一的明确列入企业家事
前计算中的。存在这一差别的原因，是它们指的不是现存的实际资本，而是
在新生状态中的实际资本。 事实上，要计算一个公司的计划投资收益率，呈非不可能，也是很困难
的。因为像预期的计划投资的生产成本，事前计算的净收益都很难观察。这
些收益和成本只是存在企业家对未来的计划中。但此刻不拟考虑这一问题， 我们以后将要讨论它。这里的全部要求是：这个定义应该是清晰的，它要能 正确表述魏克赛尔在他的奇特设计的“自然利率”中所要表述的东西，同时 它要能包含魏克赛尔所可能达到的结果，假如他始终一致地遵循他自己的思
想线索，特别是，在他计算收益率和资本化时，考虑到可变性所固有的预期 因素的话。①


9.魏克赛尔货币均衡第一个条件的重新说明


上述计划投资收益率的定义可作某些更动。由于以后即将弄清的实用上 的理由，我们宁愿用现有实际资本的净收益去代替计划投资的净收益。因此，



① 见第 5 章第 13 节。
② 魏克赛尔《讲演录》，第 218—219 页[第 2 卷第 192 页]：“形成实际资本利率的这种直接表现的利息 率，我们称之为正常利率。为了要清楚地说明这个概念，我们必须弄清实际资本的适当概念。当然，我们 并不以为已经结合在生产中的比较固定的资本——如厂房建筑、轮船、机器等等——的收益，就其刺激或 是阻碍在生产中使用新资本来说，对利率只有间接的影响。后者，如流动的、自由的和可移动的资本，正 是在这点上有关的问题。”

我们也要用现有实际资本的生产成本去代替计划投资的生产成本。计划实际 投资的收益率此时便用上述净收益 e’对现有实际资本的再生产成本 r’1 比来 代表。为什么这是可能的，以后就会看到。新投资的收益率 y’2 可解释为在 这里，我不考虑这一事实，即与实际资本生产成本有关的技术进步和相对价 格的变动，使新的创设方法对计划的新资本有利，这种新的方法是有别于生 产旧资本时所使用的方法的。这个不现实的近似法将在下面第 12 节讨论。
我们刚才对于一个公司的计划投资的收益率的定义是



其次，对于这个特定公司，


e’=b’-(m’+d’)

把所有在同一经济内的企业家的收入加起来，我们得到






　　　　　　}
假如全部收入都算作资本收入（每一个理论家都知道，这在原则上是十分可 能的）则在这里e 将代表以货币计算的国民总收入。
在魏克赛尔理论中隐含着一个重要的一般的假设，就是在这 一经济中
所有公司的自然利率都是一样的。因为他不断地强调说到这个自然利率。概 括地说，我们可以认为魏克赛尔所想的各个公司的自然利率的相等，只有在 均衡情况下，当自然利率也等于货 币利率 i 的时候，才是这样。（货币利 率这时被认为在整个市场中都是相同的。）假如我们将这一观念移到我们所
解释的收益率上，我们便得到，当 y2=i 时，

因此，我们也得到

其中，y2 代表在全部经济中都是一致的实际投资的收益率，同时 B=b;m=m;D1=r1 但是引出这一最后结果的这个假设不能维持，我们当前的任务就是要找出如 何才能处理它的办法。如果此刻我们假设它是可以成立的，那么我们就能把 魏克赛尔的均衡条件表述如下：



10.实际应用的困难：i 和 Y2 不是经验所能确定的

　　然而，从实际应用的观点来看，对上述意义的 i=y2 这一公式，我们必 须作若干的批评。当然，它在理论上比之魏克赛尔的均衡条件的定义更为清 楚和完全。因为他的自然利率（他设想它是在物物交换经济中的实物边际生 产率），是这个世界中所没有的概念。但是尽管这一公式有相对的更大的清 晰性，它在应用上仍有很多的实际困难。
　　因为，如果我们想将这一公式用之于观察到的材料上，货币利率 i 马上 就会成为十分复杂的东西。在实际上，并没有这样一种完全一致的货币利率， 而是许多依照放款期限和在这一情况中其他条件的不同而有所不同的利率。 而且，根据利率以外的信用条件的变动，对不同种类的信用，给予差别待遇，
　　
这也是正常的银行政策的要素。当银行政策更广泛地被用来为货币政策服务 时，当银行家更清楚地看到不同的信用需求有不同程度的弹性之一重要性 时，差别待遇在将来就越来越重要。因此，在魏克赛尔的货币理论中，“货 币利率”是所有这些利率和所有其他”条件”和规定的抽象代表。在概括地 说明魏克赛尔理论时，这点应当遵守。由于这一理由，我们就不能只靠指出 没有一个单一的货币利率来批评魏克赛尔。但是这种观察意味着，假如将这 一理论用之于实际，“货币利率”是不容易找到的。
“自然利率”Y2 是同样难于理解的。假如我们保持原来的定义，认为 y2
是代表新投资机会的获利率（第 8 节），则这个困难就无法克服。即使将其 重新界说的由净收益对现有实际资本生产成本之比来次定的收益率，测定 y2 仍是十分困难。特别是这个数值的大小在各公司中是不同的，这在前面已经 提到了。但即使我们不考虑这点，而只是考虑一个公司，在实际上 y2 仍是 很困难决定这个净收益只能在了解个别企业家对价格的期望和他对风险因素 的估计这一基础上来计算。在决定预期的价值变动时，这一困难特别明显。 我们刚才谈到，在使用 y2 这一数值的理论论证中，这种价值变动的量不能 用习惯上的折旧率或是减债基金率去代替，后者是由技术或由簿记的习惯来 决定的。（见本章第 7 节）。

11.第一均衡条件的重新说明


　　然而，均衡条件能改变为另一种形式，其意义虽相同，但当用之于现实 情况的分析时，则不致遭遇到同样的困难。
依据我们的定义，我们得到：

及

　　因此，等式 i=y2，包含了等式 o1=r1。之一改换本身并不是一种近似法， 也不改变题旨。在魏克赛尔的理论论证中，这一均衡关系应当用计划投资的 资本价值扣它们的生产成本来说明。假如用现有实际资本来重新说明——这 意味着一种近似法——货币均衡条件可以表述为现有实际资本的资本份值与 它的再生产成本二者均等的条件。
　　这一均衡公式——表明资本价值与生产成本二者的失系，而不是利率与 收益率二者的关系——从实际应用的观点看来有重要意义。首先，“货币率” 这一数值不是明确地包含在这样重新说明的均衡公式之中。但在魏克赛尔理 论中用“货币率”这一数值所代表的各种极不相同的信用条件的全部复杂情 况却仍然隐约地包含在资本份值中。再者，资本价值对每个公司来说，它包 含了这些信用条件正好比例于它对经济生活中某特定部分的未来收益和期望 成本的资本化的重要程度。在资本价值中，货币率找到了一种和货币理论相 适合的表述。
　　同样的说明对收益率也是适用的。在新的公式中，净收益没有明显地表 现出来。但是资本份值正确表述了对未来价格、生产条件的预期，和对风险 的态度，这些都是实际应用净收益观念时的真正困难问题。它们被综合表明 使适合于这个理论。实际资本的生产成本，在新公式中和在旧公式中一祥， 当然都必须依靠观察来决定。但我们避开了货币率和它的快定的全部复杂问
　　
题，同时也 避开了“净收益”这一概念。二者均已适当地用现实资本价值 去代表了。
我们只须补充的是，在原则上，我们在这一论证中不但必须把资本价值
——这是很明显的——同时还必须把实际资本的生产成本看做是贴现至某一 时点上的预期总额。魏克赛尔第一个货币均衡条件所代表的货币问题研究的 全部形式需要事前计算。要记住，资本价值——即使是现有实际资本的价值
——从定义上看是事前的观念，而且对实际资本生产成本的计算来说，贴现 较少现实意义，因为预期所关系到的时期通常是较短的。实际资本成本的事
前计算之所以必要，是由于这一事实，即创设新资本需要时间，同时对进行 新创设所作的瞬刻决定对货币理论有决定意义；因为由于这个决定才引起有 关的需求移转。
　　当然，这个包含有资本价值和生产成本的新公式，特别是当这些项目指 的是现有实际资本时，是比较容易处理的；但要把它用之于实际，仍然有许
多困难需待克服。假如魏克赛尔的假设——即在整个体系中，自然利率都一 样高，而同时只有一个“市场利率”——是对的，那么，困难就不会这么多 和这么麻烦。这些假设，转换成我们的新公式，就会意味着在均衡时，在所
有的事业中，o1 和 r1 二者都相等，而在不均衡时，这两个数值的差异无论
在哪里都是一样。这两种说法都是不正确的。 要使这个均衡公式成为有用的，需要为整个不同经济组织设计某种指数
用来代表 c1 与 r1 的差额。在准备编制度这个指数时，再生产成本这一项目
要包括关于劳动、（在预期生产时期中）要处置的资本、机器、工具和原料 价格的资料。这些价格应根据不同价格组别在各种不同的实际资本的生产成 本中所占的相对重要性，乘以各种数值。因此，对整个经济组织来说，O1
与 r1 二者之间的差额的指数必须经过某种加权而取得，加权的原则必须和
使用这种指数的货币理论相适应。 现在我要说的是，在理论论证中引进一个指数，这并不是什么革命性或
异常的事情。当我们谈到资本“价值”、消费品“价格”、工资等等时，如 不将讨论范围局限在静态体系中，那么，事实上我们就要涉及到全部指数问 题。我想如果我们能注意和看清楚作为论证基础的加权原则，那就会更好一 些。

12.技术上的发展和相对价格的变动


　　首先，在处理技术发展和相对价格变动时，会发生一个困难由于这两个 要素，新的实际资本在建造上不是和旧的一样。只有假定技术不变，①我才 能用 c1-r1 的关系去代表预期的“投资得益”——预期的资本价值与计划投 资的生产成本二者之间的差额。魏克赛尔理论的重要之点，当然不是再生产 现有实际资本的获利率，而是新的资本投资的获利率。我们的确应当写成
c2-r2，其中 c2 是根据新的技术上乐观的方法来生产的新资本的预期价值。
而其中 r2，等于实际资本的预期总生产成本。c2 与 r2 二者均难于求得，特
别是 c2 它不像 cl 那样由市场价值去代表，而只是存在于企业家的计算中。




① 见第 8 节。

这就是将 c2-r2 转换成为 c1-r1 的理由。
在我们的近似公式中，在比较 c1 与 r1 之前，r1 应用一个修正的因素去
调整。这个因素应尽可能正确地代表某种一方面依据旧的建造方法另一方面 依据新的乐观方法作出的投资总额的预期净收益的差额。计算时要考虑到生 产单位最适度规模的变化。两种情况的预期净收益，明显地可界说为上述净 收益公式中的 e，即 e=b-(m+d)这样设计的修正因素可以解决困难。它的定 义在理论上是清楚的。然而，在实践上，由于缺少必要的资料数字，不可能 设计一个完全满意的修正因素。假如之是唯一的困准，那也许可能找到在统 计上作为近似值适用于各种工业的修正系效。

13.在现有公司中价格形成的不确定性


　　由于实际资本毫无例外地和现有的公司密切联系着，因之就发生另一种 更基本得多的困难。各种不同的资本货物的成本常常是联合成本（joint costs），而收益更是这样。因此，在动态情况下，单一资本货物没有明确 的资本价值。在一个公司内，价格形成是不存在的，而计算也是不确定的。 因此，公司本身是价格形成的最小单位。①
　　但现有公司的资本价值应当如何估定呢？自然，一个方法是简单地采用 证券交易所关于工业企业股票和债券的价值的指救。但是又只有少数企业单 位列在证券交易所名单中。而且列在名单中的企业和没有列在名单中的企业 又有根本上的区别，简直不能有助于它们的资本价值的决定，因之已列入名 单中的企业在统计意义上不能看作具有代表性。选择和随意正好是相反的， 因之，统计上的误差必然很大而且是系统性的。列入证券交易所名单中的公 司多数在市场中有好的基础，它们有一般企业所没有的垄断地位。因此，它 们（在证券交易所）的资本价值对生产成本指数的关系不能看作是决定刺激 实际投资因素的典型。
　　很清楚，这样的证券交易所的指数必须用其他企业的资本价值去补足， 这些资本价值是从其他企业部门选出的——例如农业 企业、不动产、在证 券交易中没有行市的工业企业等的资本份值等等。这种补充，比之现在可用 的材料，可能是以关于各个市场的更全面的价格情报为基础的。
即使如此，这样的资本价值的指数要用之于魏克赛尔理论中仍很困难。
特别是证券价值要受许多对实际投资活动并非重要的因素所左右。至少它们 对投资的重要性和它们对证券价值的影晌是不成比例的。对多数大公司的投 资都控制在一小群人的手中，他们比之证券交易所中的投机家们有更全面得 多的情报。除了证券市场中的比较偶然的价值以外，他们还有他们投资活动
的标准。
　　假如资本价值是这样计算的，把各现有公司看作一个单位，那么，组织 机构、广告等等的成本都应包含在它们的生产成本中。在指数中必须考虑到 这一点。这本身或者不会使近似的统计上的答案成为不可能。假如再生产成 本的数值大小是参考一个现有公司来规定的，那么更值得注意的是，这里面
隐含有和这一公司尚未存在的情况的比较。这常常是意味着和一个虚构的、
不真实的和就一切情形而论绝对不知道的情况来比较。