① 《政治经济学原理》，第 3 册，第 8 章，第 3 节。
② 重点是本书著者加的。——原译者
③ 相仿的，詹姆士·穆勒这样说：“所谓流通速度，当然是指为完成一切商品的一次出售时货币所必须转 手的次数”（《政治经济学提要》，三版，第 134 页）。

这是当然的。由于一切货币的个体，其静止的间歇的算术平均数，相等于以 其数目除其总额，因此倒数相等于以其总额除静止的间歇的数目。但是静止 的间歇的数目（象上面所解释的）显然相等于一切货币个体的流通的数目， 或者，意义是一样的，相等于所交换的货物的息值 P。静止的间歇的总额， 显然包含着每个单独的货币所有静止的间歇，这用时间单位的若干部分来表 示时，总计起来，在每种情况下，总恰好是一年（时间单位本身）。所以总 额的合计，相等于货币的个体的数目，即流通中货币的数量 M。这就又一次 获得了 P 对 M 的比例。
　　（4）这样的计算，对于互相接续的间歇中的连续没有顾到。这可以在一 个不同的方式下来贯彻。关于这个方法的突践的可能性这一点，固然并不完 全置之度外，同时我们也可以看到，无论如何，它是有一定的理论上的重要 意义的。我们要算出每个单独的钱柜，在一年中（在交换程序中），通过它 流动的货币数额（作为收入和支出总额之半，这样是最简化的，虽然是不十 分准确的），也要算出钱柜中这项货币的静止的平均间歇——假定这是可能 的。试以各种钱柜前者的量用 a、b、c 等表示，后者用 r、s、t 等表示。于 是静止的平均间歇可以用下式求出
ar ? bs ? ct ? ?
a ? b ? c ? ? ,
a ? b ? c ? ?

而其倒数

ar ? bs ? ct ? ?



即为在一定的经济系统下，在流通中货币的平均流通速度。后一部分的分子
a＋b＋c＋?显然相等于在系统中收入或支出的总额，也就是所交换货物的总 值。因此其分母 ar＋bs＋ct＋?必然是在流通中货币量的尺度，这从以上所 指出的可以直接证明。
现在发生的问题是：此项流通速度的量，是否可认为系被若干独立的因
素所决定的呢；还是如有些人所主张，这不单是在一定的货物交换量和现有 货币量下的、商品价格水平的结果，因为水平本身就是被完全不同的原因所 决定的。
后一说的含有若干程度的真理，不仅可能，而且是完全可以理解的。比
如一般价格水平或商业活动如果上升或下降，而货币量在开始时并无变动， 则其流通速度将纯粹自动地增进或减退。
价格水平提高，别的情况不变时，每个人将从他的钱柜里多支出一些；
但也将多流入一些。这样就必然使钱柜里的货币静止的间歇缩短，从而使流 通的速度提高。
　　或者，如果对某项购入、款项不足，则将推迟直到积有足够款项的时候； 如果我们从货币在经济关系中人们彼此之间的巡回活动来看，A 向 B 购入、B
向 C、C 向 D 等等，其间的连续比以前加速时，则货币的流通加速。当价格低 落时，则情况相反。
认为流通速度完全不是独立的存在，甚至认为以这一因素对货币需要的 影响为根据的全部理论“只是空洞无益的形式论”，①却是极端鲁莽的论断。 这是极为明显的，使货币得以支付和运输的纯物质的条件，对于流通速度的


① 喜尔德布兰，《货币论》，第 41 页。

量加上了确定的限制。货币流通时——无论如何在纯现金经济下——不能比 一小通讯员跑得更快；它的速度不能超过运送供支付用现金的邮车、火车或 轮船。因为一宗现款，在运送给收款人的途中，是显然不可能完成第二个支 付的。但是由于近代运输的发达，由于人口的集中大都市等等，这一点的重 要性已经大大减低。况且关于比较远距离的支付，当然久已使用了权利（汇 票）移转或汇兑的方法，结果至多只是一个残余部分才实际用货币支付。只 有当严重危机时期，才会在同一时间、在遥远地区之间，比如在伦敦与纽约 之间，将货币作相对方向的运送。通常所进行的，总是那时常提到的、人所 共知的方法。假使在伦敦的 A 要付款给纽约的 B，他只须买进在伦敦的 C 对 纽约的 D 所保有的货币权利，诸如此类。结果所欠的两笔款子，不必穿过重 洋作相向的运输，只须在伦敦和纽约区域以内不同商号之间作短距离的旅 行。
　　但是在实践中有一小重要因素，使流通速度的量有了最高和最低限度。 这就是每一个货币，在两次相续的支付之间，在钱拒里存置不用的时间。这 个间歇，视市场的情况和买方的安排而定，在各个时期和各个货币之间，可 以有极大的差异。因此它的平均价值，就巨大货币数额、就长久时期平均来 看，似乎还是一小纯粹主观因素，没有独立的重要意义。但事实并不是这样。 这是很容易看出的，在我的钱拒里，货币静止的平均间歇，和钱拒里货币数 量对我平均每日（每星期或每月）支出的比例，两者是一回事。现金保有的 大小决不是只凭主观的（当信用不能荻致的时候），而是在相当狭小范围内， 与营业的周转有其一定关系，这一事实是每一个商人都明白的。
仍然保留我们的纯现金经济的假定，其间信用既不供应，也不接受，现
在让我们试将关于影响现金保有的大小的最重要困素作一分析。 首先，由于某种技术上的和自然的特征，有时使收入在一个时期、支出
在另一个时期，例如在不同季节中，集中起来。如果一个商人，由于业务的
性质，他的大部分收入在春季，而一方面他的支出却主要在于秋季，那末根 据上述假定，他在整个夏季中，势必需要保存相当数额的资金。在相反的情 况下，如果收入主要在于秋季，而支出的时节在春间，则在整个冬季中保有 着相当数额的现金，在他就是必要的。试作这样一个设想，在同一个国家里， 一年业务的全部集中在两个市场，在每个市场里，人口的半数为买方，其余 半数为卖方，没有一个人在同一个市场里同时是买方和卖方。这样，货币流 通的平均时期（或者更恰切些，静止的间歇）将正好是半年，而货币总量的 加倍，将相等于一年间所交换货物的总值。
　　更不待言，这样的情况是完全虚幻的。虽然交换业多集中在少数大市场 或墟市，在以前很常见，但绝大多数货物在出售时，并不是最终的换回货币， 不过以货币（或临时信用）为居间来交换别的货物：而这一点是同上述的假 定相反的，结果在事实上货币的流通迸行得可能要快得多。
　　有一点可以顺便提到。在纯现金经济中，最紧要的现金保有，是准备要 在将来指定时间作确切支付的那些部分。然而在进步的信用经济中，这些正 是最容易省免的，因为贷款或商品信用，在确定的时日到期，可以供作完满 的替代。
　　以上指可以预见到的支出。其次我们要考虑在每一种商业中都要遇到 的、或多或少不能预知的那些支出。为了应付这类支出，必须保持为数多寡 不一的款项作为准备。诚然，此项准备的大小，不但须视各个业务的性质，
　　
而且部分须视业主个人的成见而定。然而其极端最高和最低的限度，实较乍 一看时所想象的接近得多。“机遇”（chance）当然决不是完全不规则的， 所谓“大数法”的真理，可以在各种全然不同的情况下证明。依据这一法则， 趁向这一方或那一方的机遇离差（chance deviations）大都密切集中于某 一平均价值；过大的离差是很少见的，一个特殊的离差，其遭逢的机遇率， 或其相对的频率（frequency）的减退，要比离差的量的减退相应地快得多。 假定由经验证明，某一行业在某一季度的支出总额（或者，毋宁是支出 超过同时收入的差额），年与年之间，围绕着某一平均价值 a，动荡不定。 试将其间的“机遇离差”作为 b：其意义就是在该时期支出的安全优势—— 仍以这一指定行业的经验为根据——系保持在 a＋b 与 a－b 之间。如果一个 商人以得保持在所谓单纯的安全边缘为已足，那他就只须保有 a＋b 的现金。 但为了预防钱柜可能会枯竭，如果他要求较大程度的安全，那他的现金保有 自须酌量扩大。如果将现金保有维持在 a＋2b 之谱，则按照机遇法，在所述 时期内，对于钱柜完全枯竭这一点的博胜机会在 9 比 1 以上；现金保有为 a
＋3b 时，博胜机会将在 44 比 1 以上；如为 a＋5b 时，将在 2600 比 1 以上， 那就是说，钱柜的枯竭只会在三千五百年中发生一次。
　　商人是从未听到过机遇微积学（calculus of probability）的，但是 他单凭经验的推断大体上是有效的：脱离商业正常途径的情况，在他自己的 经验中以及在他的前辈的经验中，既都未遇到过，那末在将来当也不致于遇 到；虽然商人的经验似乎是纯粹机会的结果，但是他所采取关于现金保有的 方法，只要情况维持不变，年复一年，是不会变更的。当所考虑的是在一小 指定范围内一切行业的平均情况时，这种稳定性就更加显著了。
第三，巨大数额的资金时时在累积起来，特别是在拥有大宗财富的人的
手里，由于售出大批资料之类，他们对于所获得的价款，往往一时找不到适 当用途。此项资金严格地说，只是一项特殊的现金保有，因为这也是迟早要 投入流通的。但是它的量、所受到个人成见以及商业情况的影响，比较真正 商业现金保有量所受到的，显然要远远超过。在未发展的经济系统下还没有 证券，这时黄金最显著的职能，当然是在于价值的贮藏；大大小小的积蓄， 许多年一直是退出流通的，可以构成货币现有存量的主要部分。试以印度为 例，当它在经常发生的荒年中、在紧急的时候，埋藏在地下的大量零星积蓄 从床底下掘了出来，从而推动物价，尤其是谷类的价格，使之达到反常的水 平。但是在西欧文明国家，这类事例就不再发生。而且由于银行事业的发达， 一切巨额资金都暂时托付给了银行，所以这些资金是绝对不会完全退出流通
的。
　　因此，根据上述假定，除了最后提到的一类可能例外，静止的平均间歇， 因而也就是货币的平均流通速度，似乎是一个差不多不交的量。它对于偶然 的膨胀或收缩则将立刻起反应。

二、简单的信用经济


　　到现在止，我们所设想的是纯现金经济，其间没有信用或货币借贷。这 是一个纯臆想的情况，因为在经济进展中，信用的现象是没有一小时期能完 全不存在的。如果我们继续下去，把信用这个因素考虑在内，整个情况将完 全改现；将立即似乎失去了数量论的凭借。但是在人们彼此之间简单的商品
　　
信用或简单的货币借贷之下，并没有什么作为货币的替代。信用的作用，只 是象一个强有力的滑车，加速了货币的流通。这种势力的影响所及，当真的， 将绝对没有理论上的限制——如果对于我们即将提到的那些实际上的障碍可 以不计及的话。
　　仍按照上面的例子，人口的半数在春季为卖方，在相等程度上当秋季为 买方，而其余半数则在春季为买方，秋季为卖方。据此，在纯现金经济下， 货币的必要存量将相等于年产总值之半。但是有了某种信用方式的助力以 后，货币的需要和现金保有的数额，可以减低到无限制的程度。按照我们的 假定，卖方只有在经过半年以后，其资金才能找到用途。因此他们可以通过 半年为期的信用（没有风险，不取任何利息），同样地交割他们的货物。在 下一届，那就是在经过六个月以后举行的一年一度的市场上，买方和卖方将 不再把自己象以前那样的分类成对，也不可能简单地一面结束旧权利，一面 接受由于新交易的结果而出现的新权利。但是一笔款子，不论怎样微小，一 等到投入市场流通以后，将在买方与卖方之间，迅速地往返活动；在任何时 以货物交换所得的资金，将立即用以偿还债务，这样通过偿还债务所得的资 金，将用以购买货物。
　　当信用的形式不是商品信用而是货币借贷时，情况仍完全相同。任何一 笔款子，不论怎样微细，都是足够说明情况的。比如卖方 A 可以把款子借给 买方 B，B 又可以用这笔款子向卖方 C 买进货物，然后 C 又可以把它借给买方 D；等等。
很容易看出，这里所述的程序是完全普遍性的。不论经济情况错综复杂
到怎样程度，货币总是在什么地方存在着的；假使在实际完成支付的那一顷 刻，没有使用货币，那末其所有人可以把它转借给别一人，这人借此可以完 成其支付。所以货币的流通速度，除了受到其物理的可动性或运输速度的限 制外，并没有：“理论上的”限制。假使这些方面的速度可以提高到无限程 度，则全世界的汇兑和信贷业务的一个很大部分，可以通过将一枚十马克货 币（或者一枚十分尼货币，在所不计）往返运送（非常地快，当然）的方法， 在实际上用现金支付。这些话听起来好象很奇妙，但今天，大量的这类业务， 清算时通过权利的移转和交换完全不使用货币这一人所共知的事实，实际上 更为奇妙。
迄今我们所考虑的是个人之间简单的信用，不是有组织的信用（如银行
制度所提供的），就这一情况而论，事实同以上理想的叙述，其间当然有很 大距离。理由是简单的。首先，许多人们，事实上绝大多数，是那样地贫困， 他们很少或简直没有获致信用的便利——这是一种罪恶，信用制度不存在时 当可轻减，只有使经济福利普遍改善，才能使情况不同。但这个且置不论。 当然，只有极少数圈子里的人，可以参与个人的信用或借贷事项，获得债权 人或债务人资格。而且，倘要防止弊端，这类事项就要牵涉到种种戒备措施， 这不论在债权人或债务人说来，都是琐碎、麻烦的。因此，任何人只要是单 为他一己的利益着想，当他自己预计将遭遇到款项不敷，不数日以后势将举 借时，就决不会同意贷出款项或允许延缓支付。或者至少要使他有把握，能 够在比他自己所要求的更加有利的条件下，满足他自己对资金的需要。否则 他便将无缘无故地负担着双重任务，冒着多出来的、在贷款时要牵涉到的风
险。
问题可以换一个方式来说明：一个简单的、无组织的信用制度，在若干

程度上确是减少了现金保有余额的需要；但需要还是存在的，特别是关于充 作意外支出的准备的那些余额。现在可以看出，货币的流通速度是一个带些 弹性的量，但它对于膨胀或收缩仍然具有充分抵抗力，从而使数量论的结论 保持了正确、健全的面貌。
　　在特殊情况下，简单的信用，其本身可能达到严重的膨胀程度，比如由 于高利润的吸引，或物价上涨、利率提高而爆发了投机的时候。但是一旦这 种刺激消失以后，随之而至的恐慌时期，在那时所显示的收缩是同样地多灾 害的。这时人人急于防守他那与新的价格水平对照时显得过于微小的余额。 货物的需求减少了，其供量增加了，于是价格下跌，一时或者远低于其正常 水平——特别是当信心摇劫、普遍存在疑忌的时候。下面在别一场合当再叙 及这一问题。

三、有组织的信用经济


　　我们已经看到，个人彼此之间简单的商品信用和货币借贷，虽然未能对 货币提供确切的代替品，但确能引起流通速度的增加。并且其影响所及，在 理论上是完全无限制的。但在实际上，却抑制在狭隘的范围以内；这是因为， 首先，以任何人来说，其接受与提供信用的机会大都是很有限的，同时，货 币流通的加速，势必同余额幅度（相对）的降低固结在一起，使之降低到在 未发展的信用经济下由于先见、或在若干程度上由于习惯所决定的水准以 下。
在发展的信用经济下，这两个障碍都扫除了，流通的速度在实际上或实
质上提高了——或者，说得更恰切些，流通的速度已经能够或多或少从心所 欲地增加了。现有的方法可以归纳为两大类：权利的移转（汇票的使用）和 借贷的集中在金融机构；此外还有两者的合并，是现代银行和交易所制度（贴 现、支票的使用、票据交换、纸币等等）的特征。
假定有若干个人，A、B、C、D 等，彼此之间互有融通（比如商品信用），
因此 A 欠了 B 的钱，B 欠 C，C 欠 D 等等。当清偿这些债务时，需要一定数额 的款子从 A 到 B、从 B 到 C 等流过。假使所有期票救额相等，都在同一天到 期，则借助于同一宗货币，可以使债务的清偿在很短时期内完成。再说，假 使在这些人之中至少有一人，比如 A，其信用被一般所公认，他的期票就可 以由 B、C、D 等等利用以完成支付，因此实际所需要的，只是款项的一次支 付，从 A 起直到一连串中最后的一个人。为了进一步加强这种期票的承兑性， 通常当然需要每个背书人通过他的背书，负但连带责任。所以用汇票支付时， 这种支付并不是终结的，如果票据到期不获兑现，可以向背书人索取款项。 正是由于这个原因，使汇票对信用制度供给了力量的巨大泉源（在早期，情 形尤其是这样）。简单信用每一度的膨胀，势必同风险的增加结合在一起、 而以汇票作为商业证券时，则其安全性随其所附背书的次数、随其被利用以
避免现款支付的次数而增加。 假定各个单独的背书人（包括承兑人和出票人），其社会声望是那样的
低，估计在汇票使用期间，仅仅能勉强保持具有兑付能力，同时票据的关系 人假定有十个，则所有这些人同时宣告破产的机遇率只是 210 中之一，即

1
1024

，这里还假定他们在商业上系互相独立，当然这样的假定并不是始

终正确的。 自从银行业充分发展以后，汇票的这种原始式的使用，只是由于其比较
的不便利以及相类原因（汇票的课税等），渐渐不及以前流行。汇票已不再 象以前那拌频繁地辗转传递；大都持以向银行贴现，就留在银行里直到满期
（无论如何，就国内汇票而言）。换句话说，汇票的使用，变成了纯粹的借 贷资金的一个方式。
　　但是这些且不谈，现在让我们就汇票的原始制度，比如当世纪①之初汇票 在兰卡郡（Lancashire）以及别处开始形成时，作一考察。前已述及，由于 背书结果所负的连带责任，只有待汇票最后付讫时，方才完全解除。这就可 以这样推想，其所涉及的一笔款子，实际曾经在中间人 B、C、D 等等整个行 列中流过。由此可见，汇票只是再一次促使货币流通在实际上加速的一个方 法。它们比简单的商品信用占优势，在于约付凭证的具有较高度安全性和流 通性，可以包括在现金保有和准备以内，几乎与货币无异（有时当币制处于 恶化状态时，它们实在还优于货币），这样它们就能在实际上排除了货币。 当货币制度迸一步发展以后，特别是当汇票已主要由那些联系面极广的 大商业或银行机构接受时，就会越来越频繁地发生这类情况：在完成支付的 过程中，汇票在未到期以前就回到了承兑人手里，或者当到期时，承兑人用 他所持有的别的汇票来交换。支付的循环就这样完成了，然而其间并没有使 用任何货币。这是并不足奇的，要晓得货币所承担的，实质上只是作为一种 流通工具的纯粹形式上的任务，在经过或大或小的循环以后，实际上注定还
是要回到其原来所有人的。
　　这一个程序也可视为货币流通的加速。因为必要的货币量可以设想为无 限地小，而其（实际）流通速度则是无限地大的。于是其完成支付的力，可 从数学角度以下式表示 0×∞。汇票可以凭一项无限小的货币数额，巡回通 过有关各方，逐步付清当前债务，而最后完成其任务。
由于汇票的使用，在有利情况下，可能发展到差不多完全排除货币的使
用，这一点是毫无疑问的。 在这方面还有一个更强大的势力，列入我们叙述的第二部分，这就是银
行制度的发展。当一个人对于他的资金须待将来一定时期使用、目前没有需
要时，他已无须倚靠以前的方法、觅取一个有足够实力的私人借户，那样既 不安全，也多烦累，因此往往避不采用。他只须把他的资金付托给银行，① 而银行往往能立即把它贷给某一第二个人。货币现在已充作交换或支付的工 具，在私人手中积成足够大的数额时，就为上述同样的理由，存入同一或另 一银行，再由银行立即贷出。如此因周复始。因此，原来是闲置在原有人手 里的，现在货币在这个时间辗转流通，完成购买可能达十次或二十次。
　　通过银行（或交易所）集中贷放以后，有一个重要结果，当贷出或借入 款项时，对于归偿的固定日期，逐渐免除了确切坚持的必要。流通速度的增 加或现金保有的减少，这样就可以扩展到甚至拟作为现金贮存以备随时支 付，或拟作为准备以备意外支付的那些部分的货币。
假定有若干商人，不论其为何原因，把他们的现金保有存放在同一个地 方，比如托付给一个银行来管理。于是经验证明，综合的保有比个别的保有，



① 指十九世纪。——原译者
① 或者在交易所买进证券或汇票，实际是一样的。

其变动要相对地小得多。这是部分由于机遇，“大数法”①，的规律化，更甚 的是由于商号之间真正的相互倚赖，这一商号的支出，结果直接或间接即是 别一商号相应的收入。结果是银行方面经所有人同意，无时不可以将托付给 它的数额的一部分，或者借给别人，或者用允许超过存款余额一定限度透支 的方法，借给存户本人。如果银行善于经营，即使受托管理的资金须随时付 还，它仍然可以这样做，而不致于冒着不能偿还其债务的危险。
　　在各个行业可能发生的情况是：或者其每月经常发生的收入和支出相互 平衡；或者在某某季节要发生超支，但大致可以事前察知，因此可以通过对 信用的正常使用获得所需的资金。但同时商人还需要某项准备，以应付非正 常的收入或意外的支出。对于这种准备的数额，我们已从理论的和实践的观 点作了讨论。假定经经验证明，在若干年的过程中，支出超额在任何方面的 变化，从未越出某一数额。如果商人平均（比如在每月初）拥有这个数额的 两倍或三倍，那末他对于他的现金保有的枯竭已取得高度的机遇率。试以这 样的准备的数额为 r。假定集合这样的商号，彼此之间完全独立的，计一百
　　
家。那末根据机遇率，这个综合的现金保有的变动只是

100，即相等于单

独的现金保有变动的十倍（因此相对地只是十分之一那末大）。由此可见， 为了达到同样高度的机遇率，一个 10r 的综合现金保有，即足够应付所有各 商号的意外支出。
如果一家银行为所有这些商号充当帐房，它可以满足于只为每一商号储
备 1 r的数额，这样就不致于冒着侵及它的其他基金的风险。这时它可以
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对这些商号，如果必要的话，给以无限度超过其存款余额的支付权利。当然， 这样的权利，只是在真正需要的真实情况下方才存在。这将实际表现在各商 号比照其原存数时而高时而低的帐面余额。于是每一商号的必要准备，比较 银行制度不存在时的情况，将减低到十分之一，而货币的流通速度则将增加 十倍。存款人数愈增，则综合保有的必要数额相对地愈减，其绝对数额，只 是随着客户户数的平方根增加。
（应该指出，这里所说的并不意味着是经营银行时的数理规律。我们只
是利用一个简单的数字范例，对于看来是这些复杂现象的本质方面，试作一 些说明。）
但是机遇率理论左一切应用中，总是存在着所谓常数误差（constant er
－rors）的可能的。如果银行的客户都属于事业的同一个部门——比如都是 从事农业者，或者都是家畜贩卖者——那就不但其经常性支出的最高峰会集 中在一年间的同时，而且其无定向的变化也大致会互相密切关联。结果是准 备的综合保有会在实际上大得多。
另一方面，银行的客户，如果其相互间存在着业务关系，因而一方的支 出就必然地关涉到另一方的收入时，那末其交化甚至比上面的计算所指出的 还要小。最后，银行业务如果在完全限定的制度（closed system）下经营， 那显然就不再仅仅是“机遇”的问题，而存入与支出的代数和，将总是相等 于零。
银行的客户愈众多，客户的职业、身份愈参差不齐，那末银行与其业务



① 参阅克尼斯（Knies ），《信用论》，第 2 卷，1879 年，第 247 页。艾治卫司在他的“银行业务的数学理
论”（《皇家统计学会报告》，1888 年）里有较详尽的叙述。

总范围对比时所需要保持的现金存量也愈小；货币的流通速度也相应地更 大。当银行的客户彼此之间进行交易时，他们的了完成支付向银行支取的款 项，可能在当天未过去以前已经回到银行。
　　还可以再推进一步。如果两个客户之间的支付，可以通过银行的帐册， 只是将一笔相当数额的资金作一次移转而完成，那末这其间对于任何货币全 然没有真正需要。所需做的只是将借方（买方）这一笔帐款注销，记入贷方
（卖方）帐户。现在假定这种制度——通称转帐（virement）、汇划（giro） 或支票制度——已经发展到人人都有一个帐户的程度，那就一切支付，除了 用零钱即够应付的可能例外，都可用这样的帐款移转来完成。诚然，为了逐 步树立信心，为了应付唯以避免的风险，银行需要巨大数额的资本。但是凡 属银行，不论是属于为全国服务的唯一金融组的分支机构（如奥国邮政储蓄 银行[the Austrian Post Office Savings Bank]），①或者是由一个共 同的清算机构联系着的独立组织（如英国或美国的方式）——无论如何，单 就国内业务而言——都无须备有现金存量。
　　纯粹的信用制度，即使在英国，也还没有完全发展到这样的形态。但这 种形态地在迹象不尽相同的银行券制度中，到处可以察觉。银行券应认为实 质上是一种存款收据或支票，在经过若干转手以后，付交银行取现或作为存 款。在那些允许发行小额纸币的国家，由于使用时极度方便，它们总是比硬 币受人欢迎。例如在荷兰、瑞典和美国，往往可能好几年见不到一枚金币。 瑞典的情形就是这样，虽然所有发行银行负有用黄金赎回其纸币的义务。这 样的义务，当然是极度重要的。因为这样就使银行的贴现政策，或多或少自 动地，受到外汇情势的节制；从而使商品价格的一般水平受到在国外的水平 的控制。这是以后要讨论到的问题。但是单就纯粹国内业务而言，这样一些 国家的现金准备，现在不过是一个因袭的成规问题而已。
在瑞典，把黄金即使存放到国外也是很少见的；因为一般大银行都宁可
在国外银行保留相当余额，以备支取，或于必要时向国外透支。 银行券制度，部分由于其固有的原因，部分由于带些主现性法律限制的
结果，呈现着相当复杂的现象。银行券只有在支付利息（或以商品交换）的
条件下才能取得，但不能为其所有人滋生利息。因此私人不愿意大量贮藏， 于是以存款的方式流回银行，或借给别人以赚取利息。同时还临时使用别种 信用票据，如汇票或商品信用，“以节约纸币的使用”。这可以换句话来说 明：纸币本身提供了多少带有些弹性的信用制度的基础，其流通的速度是有 些变化无常的。就是为了这个原因，即使是对数量论比较年久的支持者，对 于价格水平与纸币（以及硬币）数量之间，他们所认为存在的确切关系，也 决不可能提供满意的证明。
纸币作为金属货币的替代者时，其本质的特征，并不在于用它代替硬币 来完成支付。因为即使在普遍行使纸币的场所，事实上仍可用金属货币来完 成支付。只须由各个买方和卖方相约在银行会集，即可立即将纸币兑成硬币， 再将硬币换回纸币。（在银行业和纸币发行的历史初期，在若干程度上，这 样的情况确曾发生。）纸币本质的特征，在于它代替了私人和本身不发行纸 币的那些银行的现金准备项下的硬币。



① 关于这一十分独特的机构的发展，论者很多，这方面的叙述详托比需（Ed. Tobisch）的论文“奥匈帝国
邮政储蓄银行的支票和票据交换”，《康拉氏（conrad）年鉴》，1892 年。

　　往来帐户（在汇划制下）与纸币有相类的作用；它还有一个优点，通常 可以滋生利息，因此它比较纸币更容易排除别种的信用方式。支票辗转流通 的情形很少见：它们大都完成只是一次的支付。在理论上支票具有更加简化 的优点，但是在实际上，无论如何就小额的支付言，纸币要方便得多（假定 所发行的包括小额纸币的话）。
　　为了供作以下进一步讨论的基础，试作这样一个设想：货币，不论是硬 币（零钱或者除外）或纸币形式，一概在实际上不流通，所有国内支付全部 利用汇划制度和帐面移转。对这一纯想象的情况作一详尽分析在我看似乎是 值得的，因为这同任何种信用没有份的、纯现金制度的、同样是属于想象的 情况，提供了一个直接的对照。各国实际所采用的货币制度，可以说是这两 个极端的典型的结合。如果我们对于这两种想象的情况下货币价值所由变动 的原因，能够获得一个清晰的轮廓，那末对于货币现象在实践中所显示的错 综复杂，我认为应巳获得了解决的正确途径（对这样一个简化的制度作一周 密考察，对于解决某些别的经济问题也是有帮助的，这在下面将看到）。
　　为简化起见，假定一个国家的整个货币系统，操之于一个信用机构，以 下设置如所需要的分支处所，每个经济独立的个人都设有帐户，可以从而签 发支票。为了适应国外、以及可能还有工业方面的需求，银行势必保持一定 存量的黄金。假定这个黄金存量，或者更恰切些，它的平均价值 R，包含银 行本身的财产在内。根据这一假定，银行向公众取得的债权，必然恰好相等 于它对公众所负的债务。如果贷方余额的总计为 K，那末借方余额的总计必 然是 K 或-K，因此所有余额的代救和总是相等于零。
但这是就纯粹国内的业务而言。当国外贸易差额或支付差额的情况是这
样，以致银行须交出其现金的一部分给国外时，它将发现它在国内的债权有 了相等的溢额。另一方面，当黄金由国外流入，交付给银行时，其贷方余额 的总计也相应地突过了借方余额的总计；银行欠公众的超过了公众欠银行 的。当黄金在国内工业上的用途，其数量与输入（或开采）量对照、增加或 减少时，所发生的情况相类。
根据这样的假定，信用与货币交易，其中较重要的几项，将按以下方式
进行。
　　实际的商品交换进行时很简单。买方就其余额（或其欠户）如数签发支 票，售方兑取后如数存入他的银行帐户。但在一个短时期内，货物是必须用 货物偿还的。结果是帐册上记入借方的数额，必然相等于记入贷方的数额， 不但就银行所有客户综合起来说是这样（因为情况必然始终是这样的），即 使就各个单独的客户来说也是这样；因此在一天或一个星期终结时，各个帐 户所显示的余额，将始终同开始时一样。
　　但是一批货物的售出与等值的另一批的购入，其间将经过一定的间歇时 期。当此时期，虽然从表面看，支付在外观是即时的。但实际是卖方按照这 笔价款的总额（或其一部分）对买方给予了赊贷。这是由于银行所提供的便 利和保证而得以实现的。现在试再回到我们以前所举的例子，一个国家里居 民的半数在春季，其余半数则在秋季出售其产物。在极端的情况下，假定在 夏季，前一个半数将以债权人、后一个半数以债务人的地位在银行帐册上出 现，其总额相等于年产总值之半。但是到冬季，这些债权、债务将完全勾消， 所有帐户的余额将显示为零。或者，再举一个比较近情些的情况，在全年中， 债权和债务的综合数额大致稳定，相等于一年产值的四分之一，人口的每个
　　
半数，交替地在银行帐册上表现为债权人和债务人。最后，这两种极端情况 的任何样的结合都是可能的；但是按照我们的假定，债权和债务一年间的平 均数额，必然始终相等于年产总值的四分之一。在这样一个纯现金经济下， 货币流通的时期当为半年；但是如果假定往一年中现
金周转n次，则很容易明白，在银行帐册上债权和债务的平均数额当为 W ，
2 n
这里 W 代表一年的产值，或者毋宁是商品的一年周转。 即使银行所保持的黄金存量，其价值相等于存款人交入的数额（虽然，
依照我们的假定，这是绝对不必要的），货币的流通速度也将加倍。 根据厄萨（Essar）①的计算，当 1890 年，往来帐户的周转总计（贷方及
借方数额合计之半），在法国银行的情形，相等于往来帐户平均余额的 135 倍，在比利时银行为 146 倍，在德国国家银行则高达 190 倍。法国银行的周 转额为 540 亿法郎，而这是用为数约 4 亿法郎的货币来完成的。
　　但是这些数字并不能充分显示实际流通的速度。厄萨所注意的纯粹是贷 方余额，其帐户是不能透支的。银行对于这类余额是绝对不需要按全数提存 准备的，当以其大部分贷出，或用作纸币发行的保证。这样，同一货币，事 实上将格外加速地发挥它的职能。
到此为止，我们讨论了根据性质和技术而定的时间的间歇，它将购入与
相应的售出分割了开来。但是真正的长期贷款，其本身在这里也是有关系的。 很多人在经营业务时，除其自有资本外，还经常地、或在一定时期内，需要 更多的资本；而有的，则其自有资金，在他所能够或愿意为它找到用途的救 目以上。由此而起的借和贷，可以假定是通过了银行的居间而得以突现的。 当一个客户，同意把他余额的一部分留存在银行，并且不时存入新的款项（如 在货物交换中收到的支票等等）使存额增加时，这就累积（或储蓄）了资本。 银行，无论如何对长期存款而言，当然要付给利息（其定率与它本身所要求 的定率很少关系）。否则存户将收回其资金，自行出借。这样的话，存户所 须做的只是开出银行支票，这无需消耗银行的现金准备，虽然银行现有放款 中一个大致相等的数目或者将由借户归还，这是由于私人贷户这时提供较有 利的放款条件，借户亟于利用，因而舍此就彼，于是银行业多将有所收缩。 有了这些长期存款就有了放款，它们到期以后将转期，事实上将长时期 继续下去。但是我们晓得，在存与放之间，并不必需要任何准确的等量对比。 可能是存款的大部分由银行保持到好几年，而相座的放款只有三个月期，并 且从来不直接展期。另一方面，可能是存款不时被提取，而放款的时限却很 长。虽然如此，存入的总额与提取的总额总是相等的。这是一个纯机械的关 系，根据我们的假定这是必然的，无论如何就国内业务而言，每签发一张支
票，必然有一个相等数目的资金存入银行。 假使全国的贷放集中于银行，这也是完全可能的，但是并没有必要作这
样的假定。将资金积压在风险大、见效迟的企业，实际上是每一个银行所要 避免的。这主要是私人资本家的事，他们把财产的一部分，或者把自己的权 益，去长时期冒风险、作孤注，为了企业如果成功，可以分享利益。这并不 打乩我们所假定的制度。这样的个人，并不构成银行信用活动范围以内的分 子；他们通过债券、股分、抵押、有限公司之类的方式，互相直接迸行交易。



① “货币流通的速度”，《巴黎统计学会会刊》，1895 年，第 143 页起。

可以举一个企业家的情况作一简单说明。假定由于荻得银行的临时贷款，使 他能够建造一所房屋。他在计划完成以后，即将屋子卖出或抵押。这样得来 的资金是买方或贷方通过其银行帐户笠发的支票，这个企业家就用支票偿还 了银行所给予他的贷款。不可不注意到长期利率（债券利率①）与短期利率
（银行利率）在若干程度上必须相密切适应，或者无论如何两者之间须保持 一定的朕系。长期利率不可能过高于短期利率，因为这样将使企业家凭借银 行贷款来经管业务——这一点，至少通过间接方式时，通常是办得到的。同 样的，它也不能低于短期利率，这样，多数的资本家将宁可把他们的资金交 托给银行（或者用之于汇票的贴现）。
　　座该顺便提到，关于利率如何为”资本”供求所决定的习惯的解释方法、 与此说相应和的任何方面，迄今我们丕没有接触到。在这里看来利率——首 先是短期利率，间接地是长期利率——好象是完全由银行自由处理的。这一 牛问题的是非曲直，以后将作研究。
　　现在引起了一个极端有兴味的问题：在我们的制度下，从而推论到在现 实世界中（就其情况与我们所假定的相符合者而论），决定货币交换价值和 商品价格一般水平的，究竟是什么？在我们的假定下，没有货币在流通，单 为国内贸易无须准各货币。支付工具或购买力可以凭选择、凭需要供应。货 币数量论似乎已根本被勾消。
这个问题必须有一个解答，这差不多是今天所普遍感到的。在 1887—88
年英国委员会著名的而又那样多方面有启发性的讨论中，就贯串着这个问 题，还不得不考察了银与金价值的对比变化的原因。在举述证例中，问题一 再引起，在现代经济发展中，黄金在银行或在任何别处的量，怎样能对价格 发生影响；特别是其时存金的过剩与贴现率的普遍低落，依照数量论的观点， 怎样同下降的价格水平统一起来。英国最杰出的货币理论家和实践者被召集
到
　　委员会，但关于上述这个根本问题真正名副其实的解释，我却未能发现。 有些论证者，比如吉卜斯（H.H.Gibbs），①一位银行董事， 出席了好几次， 却完全陷入了自相矛盾的推论的困难中。他们有时认为利率的低落以及银行 的能够安然保持其黄金存量，系由于商业的衰落、由于价格水平低，然后又 把后一个现象解释为由于黄金的比较稀少。我认为对于解决这个问题最有价 值的贡献是马夏尔教授历时三天的检查报告。②但在我看来，马夏尔对于他所 述银行的准备金量对利率、从而对价格的直接影响这一点似乎过于着重。这 一观点，同委员会本身的成员对他提出的相反例证，很难归于一致，同以后 英格兰银行准备金以及世界其他中央银行现金保有的增加，更难调和。马夏 尔对货币问题，在他的《经济学原理》第二卷里将作充分讨论，我们仍以极 大兴趣期待着它的出版。
纳西的著名的、时常被引证的那篇文章“最近十五年来物价的低落”③ 也谈到这个问题。为了证明实际发生的价格下跌，其原因难以归之于黄金的 稀少，纳西提到了近儿十年来几乎所有国家以信用票据作为支付工具的悚人 发展。这柙发展，他说，“同贸易的发达和支付工具需要的增加同时并进”，



① 黄金与白银委员会，《第一次报告》。
② 马夏尔，“官方文件》，第 32—169 页——原译者。
③ 《国民经济及统计年鉴》，第 51 卷，1888 年。

使“现有黄金存量的独立性越来越增强”。他接着说，“根据以上考虎，黄 金的价值已完全处于隔寓状态，已不受贵金属稀少的影晌。如果支付工具可 以按照贸易的需要任意增加，则货币情况对于极端无约束的价格上涨，不能 有所限制，当投机猖獗、企业疯狂活跃的时候，情形就是这样。支付工具的 现有量如果能任意增加，则怎祥通过它来决定、来限制买方的购买力、也就 是一般价格水平，是无法想象的。”④
　　然后纳西自己提供了答案。“现金支付在国际贸易中所尽的取能，同它 在高度发展的国家里有关国内支付所尽的取能是完全不同的。”?“某些国 家或地区的一些不健康现象，如果其发展较世界其他各地为迅速，则将造成 支付平衡上的不利；国家的现金准备，也就是其银行的现金存量，结果将缩 减；于是价格无约束的上涨得以阻止。因为这时是银行管理者的责任，从事 限制信用，由此压低价格，制止不健康的投机，以恢复价格的国际均衡。”① 对“一般价格水平”的决定作这样的阐述，其不适当是不待深论的。实际上 不过是说一国的价格水平，不能脱离别的国家的，也就是世界的价格水平， 而完全独立地变动。这一点当然是完全正确的，但以下还有问题需要解答， 却无所提供。它只是引起了进一步的问题：决定“别的”国家的价格、也就 是世界价格本身的，究竟是什么？情况可能会这样，下面我们将看到，即若 干、或所有国家，其价格都向一个方向变动。这时显然并没有理由使黄金作 国际的运转，这就很难了解究竟是什么能够控制这样一个普遍的价格变动。 价格或者将继续上涨，直到使银行的黄金存量对国际支付的需要显得不相适 应；或者，价格可能跌到这样低，以致使黄金存量的过剩达到难以忍受的程 度。但是我们倘使顾到各中央银行黄金存量的实际幅度以及这类黄金运输的 比较微细、这些在其间确然存在的事实，那末显然，这些因素所提供的范围 太广泛，是不能认为能直接控制价格水平的。
但是纳西并不坚守着这个意见。他却颇倾向于采取杜克所宣扬的观点，
认为价格变动的真正原因在于“货物的方面”；就是说，由于商品本身生产 和运输情况的变迁。对于这个观点，上面会加以仔细分析，②证明只有数量论 或货币生产成本论的支持者，才会感到对于这样的论点是可以拥护的。纳西 自己会经表示他对于这两种理论都反对，因此关于效力增进对价格或有影响 的推论，在他并没有任何合理根据，这似乎是很明显的。
但是即使认为银行准备的量的确在控制着商品价格的说法是对的话，对
于这个结果所由实现的机构加以审察，仍然是必要的。纳西十分正确地指出， 当某一国家的价格发生“不健康的”（过分的）上涨，因此资金从那个国家 流出时，银行，尤其是中央银行，有权“用限制信用的方法”（提高贴现率、 售出证券等等）“压低（国内）份格”，但他只说到此为止。
按照李嘉图学派带一些片面性的见解，认为一切黄金运输，必然起因于 或关系到一些有关国家的价格变动；但是上述一节，不能看作是对这一见解 的支持。况且信用限制，并不是对国际价格均衡在破坏以后重新建立的唯一 方法。一个更加重要的因素是由于国内价格上涨而引起的进口品供给的增加 和出口品需要的减退，因为这一点本身就足以压低价格。银行贴现率的暂时 提高，其主要目的不过是对当前到期的国外支付，促使其暂时延缓，直到进



① 《国民经济及统计年鉴》，第 51 卷，第 157 页。
② 本书第 3 章。

出口情况有了变化、在支付平衡方面比较有利时再实行而已。关于这些以及 相类的观点，杜克学派对古典学派理论的反对意见，在许多方面可能是对的。
①但所论及的，似乎只是些枝节，对于主要问题的决定，没有根本重要意义。 但是我们可以很有理由地提出下面一系列的问题。金融机构对价格的权 力，只是向这一个方向运用的么？假使说在适当情况下，它们可以以相反的 方向发生影晌，那就是说它们也可以提高价格，在论理上有没有作这样推测 的必要呢？假使说这种影晌，不论趁于那一方向，只能在非常的坏境，比如 在恐慌时期所出现的极端情况下发生，这样说是不是合理的？假使说银行的 贴现政策，或者更广泛些，它们的信用政策——不论怎样说法——对价格水 平，或者维持，或者捣乱，息是要发生一定影响的，这样的推论是否有理由？ 若果如此，是不是认为这种影响只是限于狭窄的范围，至于实际所发生的一 般价格水平的变动，乃是别的因素所促成的？若果如此，这些因素是什么性 质？否则，这是不是银行的特征，它们的权力是无限制的，因此在纯信用经 济下，通过对利率推行一致的政策，它们可以使价格作如所想望的上涨或下 跌？当商业票据和信用票据通过银行流通变得越来越寻常时，我们说在这里 已找到了在现今情况下价格变动的共同原因，这是不是可能的？是不是因此
可以断言稳定价格最有力的武器在于银行政策的适当掌握呢？ 这些问题，虽然在时下的货币讨论中很少提到，昱然对货币问题的彻底
解决，有莫大的重要意义，我们将在以下几章里试图作出解答。







































① 详本书第 7 章。

第七章 利率是商品价格的调节者

一、古典派理论和杜克学派


　　对于上述问题，银行是否有力量任意调节货币交换价值和商品价格，李 嘉图作了坚决肯定的答复。据瓦格勒的论断①，季嘉图的答复，指的并不只是 在不兑现纸币（如当李嘉图著书时英国的情况）的假定下为限，在纸币可以 兑换金属的场合也同祥适用；虽然， 这是当然的，必须假定各国发行银行所 施行的政策是互相一致的。
　　李嘉图给博桑克（Bosanquet）的答复里曾有一段，可以证明这一点毫无 疑问。“让我们假设一个例子”，他说，“假定所有欧洲各国的通货都用金 属，假定各国都按英格兰银行的同样原则设立一个银行， 再假定货币输出时 并无利可图，在这样的情况下，试问它们能不能各自在金属流通以外，增加 一部分货币？它们能不能把那个纸币部分使其永久流通？如果说是能的话， 问题就到此为止；那就是说，对于已经充足的流通量，仍然可以增加，而不 致引起在偿还到期票据时货币的向银行回笼。如果说是不能的话，那末我要 诉之于经验， 银行券最初问世的时候情形是怎样的，怎样会使之永久地流通 的， 我要请求解释。”②
按照李嘉图的看法，这样增发的纸币必然引起价格上涨。这种说法，在
原则上似乎是正确的；然而不能认为价格将丝毫不爽地按比例地随着纸币发 行的增加而上涨，因为纸币可以代替或排除别的信用票据，从而使流通速度 降低。
我们并应注意到，关于贵金属价值相对稳定的问题，李嘉图在这里同他
在别处所表示的意见①是不一致的。假使银行（更恰切些，全世界的银行）通 过发行纸币——即使其纸币是完全可以兑现的——从事调节货币价值是可能 的话，那末显然，单单靠了纸币可以兑现的规定，是不能保证货币的不变价 值的。然而李嘉图却相信是可以的。所以我们对后来的通货学派
（CurrencySchool）须承认其未尝没有些合于逻辑的地方，不论我们对于由
他们负责的庇尔氏银行条例（Peel’s Bank Act）抱的是什么意见。 在杜克学派（杜克、弗拉敦[Fullarton]、威尔逊[Wilson]，也有穆勒、
纳西，在若干程度上还有瓦格勒等）的著作中却发现了完全不同的论调。他
们认为假使银行纯粹使用在适当担保下借贷的方式，而不是用大量垫支予 政府等方式来发行纸币，那末在银行方面，其支付工具是完全从属于商业需 要的，它并没有方法影响这些需要或影响价格。
例如关于前已提到的杜克的结论，其中第八条与第九条这样说：“发行



① 《庇尔氏银行条例下的货币与信用理论》，第 47 页。
② 李嘉图，《对博桑克先生的观察的答复》，第 5 章（马卡罗和氏[McCulloch]版本，第 343 页）。当李嘉 图的时代，英国法律仍限制贷款利率最高五厘（直到 1837 年，限制才明确取消）。李嘉图以及别的经济学 家所以惯常提到的是银行券发行的限制或扩充，而不是其利率的提高和下降，其原因就在这里。这种提法 上的不同实际无关紧要；限制信用还有别的方法也同样有效，事实上比实际提高利率甚至反映更快。
① “关于一个既经济又安全的通货的建议”（李嘉图，《对博桑克先生的观察的答复》，第 391 页起）。李 嘉图认为理想的价值标准是一个不可能的东西（第 2 节，第 400-402 页），在今天看来，由于已有使用指 数的可能，这一意见已经过时，已不能成立。

银行，包括英格兰银行”（或任何别的中央银行）“要在各自区城以内，对 于纸币流通数额外任何直接增加，不论它们怎样有意于这样做，是没有这个 权力的。当各发行银行互相竟争发行时，其中的一家或数家在广大区域内， 或能使其流通有所扩大，但所以能够这样，只是由于排除了一部分对方发行 的纸币。
　　“发行银行同时也没有权力直接减低流通的总额；个别银行可以收回贷 款和贴现，可以拒绝发行其本行纸币；但它们用这样手段收回的纸币，将由 别的银行所发行的来代替，或者由别的巧妙策略来适应同样的需要。”①
　　这些结论，特别是其中第二个，听起来是似乎有些奇特的。一个国家所 有的银行，如果其业务情况是健全的，必然有可能减少纸币流通数量，或者 甚至收回其全部，这是完全肯定的。有什么“别的巧妙策略”可以来从中代 替呢？是不是有什么权宜办法，比如直接交换信用或私人票据，不经过贴现， 辗转传递，用以代替支付工具呢？但是这些比较原始方式的权宜办法，它们 的活动范围那样狭窄，怎样能用来代替我们有组织信用制度下的支付工具！ 或者，是不是贵金属将由国外流入呢？诚然，这样的移动最后终将发生—— 虽然在开始时只是渐次地——但这只能是出于份格下趺、黄金价值提高的结 果，而这样的演变是与杜克所表示的见解相抵触的。再者，若从国际的眼光 来看，假使所有银行施行一致的政策，则即使这种权宜办法也将不复可用。 因此必须承认，减低流通工具的量，例如通过提高贴现率，是在银行的 权力以内的。反过来说，通过相反的动作，银行可以促使流通工具增加，否
认这一点，也是不合逻辑的。
　　杜克的理论，曾由国会委员会召集一国的银行家所一致提出的著名的保 证，加以明白证突。弗拉敦以如下措辞宣示了他们的意见：“发行数额是完 全受各该区域内当地事业和支出的范围所限制的。它随着生产和价格的变动 而变动。银行既不能在这些事业和支出所限定的范围以外增加发行、同时避 免所发纸币立即回笼的必然事实；也不能减少发行、同时避免被一些别的来 源填补真空的一个差不多同样是必然的事突。”②
但是要注意，远里所指的纯粹是地方银行的问题，其纸币（如李嘉图所
指出的）只能在其自己区域内流通，而不是指的伦敦，至于伦敦英格兰银行 的纸币，当然是到处可以自由接受的。如果地方银行过度扩大其发行，照李 嘉图的意见，将引起当地价格上涨，从而促使该地区货物输入增加、对伦敦 输出减少；由此该地区的支付差额将迅速趁于逆势。但是关于这一个问题， 杜克的论述无疑是比较确当的。杜克将这样说，地方银行放宽信用条件以后， 将促使资本由各地方向伦敦转移。但不论处于那一情况，结果是一样的。地 方银行部分的纸币将回笼，掉换英格兰银行纸币，用以在伦敦支付；或者， 结果是一样的，将要求这些银行提供对伦敦的汇票或支票。
只有由这些银行与中央银行合作进行，决不是单独行动，方才有可能在 所有英格兰银行纸币自其境内排出以后，扩大其自己纸币的流通。即使是不 兑现纸币，情况也是这样。同样的，英格兰银行的纸币流通收缩时，将追使 地方银行对其自己纸币的流通作相应的缩减。地方的银行业者的报告，其所



① 《通货原理的探讨》，第 122 页：《物价史》，附录第 15，第 686 页。
② 弗拉敦，《通货的调节》，第 85 页：曾由约翰·穆勒引证，《政治经济学原理》，第 3 册，第 24 章，
第 1 节。

根据的显然是事实。但这些事实与我们当前的问题没有任何关系。一个单独 的银行，无论借助于纸币或支票，只能在一个极狭窄的范围内扩大其贷款范 围。如果银行于供给信用时过于随便，这就会直接危及其纸币或支票，使它 们会集中在别的银行手里，然后来提请偿还；或者从最好的情况来说，这家 银行与别的银行往来时，可能要支付较高的往来帐户利息，高于它所收入的。 所以关于“银行”对货币流通以及对价格的影响，必须就整个国家，或者， 在极端的情况下，就整个世界所有的银行综合起来考虑。就经济学而论，有 些经济知识系由私人经济而来，只适用于私人经济，倘未经进一步研究，即 施之于全国或国际方面，是极容易产生错误结论的。
　　有些人，如弗拉敦和杜克，就是根据这些以及相类的事实，绝对否认在 现实中发生的这类价格变动有由银行政策负责的任何可能。约翰·穆勒对于 货币问题居于折中地位。他的观点有些前后不相一致，①对于理论的进一步发 展，不论在其本国或国外，并无重大关系；但他除将投机和恐慌时期作为例 外，得出的也是同样否定的结论。穆勒认为杜克的理论在“市场稳静的情况” 下是完全正确的。那时“各人经营着通常数量的业务??或者他的业务只是 随着他的资本或联系的扩大，或随着由于社会繁荣而对于他的商品需要的逐 渐扩大而作相座的增加”。在这样的时期，“生产者和商人并不需要比平时 更多的贷款”，同时“银行业者只有扩大贷款，才能增加发行，在这样情况 下，发行额也只有作暂时增加的可能”。“即使我们可以假定银行业者将贷 款利率降至市场利率以下，②借以造成贷款需求人为的增加，他们发行的纸 币”，穆勒告诉我们，“也不能保持流通；因为借款人在利用以完成一笔交 易以后，即把它付出，而收到这项资金的债权人或商人，对于这项额外数量 的纸币，并没有立时使用的需要，将作为存款送回银行。在这样的情况下”， 穆勒断言，“一般流通媒介，不能任凭银行业者的愿望有所增加：任何增加 的结果，不是向银行回笼，就是停滞在公众的手里，价格是不会上涨的”。③ 对于一个有这样重大意义的问题，穆勒所据以阐述的只是一个孤独的例 子，而且其推论也很不确当，这是一个很大遗憾。一个指定数量的纸币，将 继续流通到多久，是一个很长的还是很短的时期，是无法断定的。穆勒所举 的例子，倘从它的反面设想，也是同样容易的。可以假定这项纸币并不流到 一个单独的商人手里、由他送还银行，而是以零星数目付给为数众多的各不 相关的人，这样这项纸币将消失在流通中。但这仍是不能说明什么的，因为 这时是否会有一个相当数目的别的纸币被排出流通，是无法肯定的。银行方 面这样的举动，其结果是否会增加流通，最后须看这措施的本身，其意图是 否在于引起价格上涨而定。易言之，价格上涨的真正原因，不当求之于象这 祥的纸币发行的膨胀，而是在于银行供给信用的趋于放宽，这一点本身就是
膨胀的起因。 这一点将非常明显，如果暇定我们不是处于这样一个颇为复染的制度，
而是处于另一个想象的制度，其间一切支付概用支票。①那时将完全没有“货 币流通”。支票照例地在一天或两天以后回到银行（或者更恰切些，回到银



① 本书第 6 章已着重提到。
② 重点系魏克赛尔所加——原译者。
③ 《政治经济学原理》，第 3 册，第 24 章，第 2 节。
① 参阅本书第 6 章。

行中之一，然后到银行的票据交换所）。在我们以前讨论中的情况是纸币发 行的膨胀，现在相应的情况是银行周转的增加。这一情况是否发生，这时主 要是看银行贴现率的降低，其意图是否在于通过此举的本身来引起价格上 涨，这是显而易见的。

二、最简单的假设。当市场情况在别的方面不变时利率的变化


　　这是很明显的，关于现时价格，其情况也是如此——但以在这样的假定 下为前提（这个假设将始终贯串在本章里），那就是当利率低落，或者再广 泛些，当信用松懈时，市场情况并没有任何别的变化，因此真正增加了企业 的获利能力。在以下儿章里，我们将放弃这个纯属臆想的假设，将考虑正常 得多的情况，在那个情况下利率的改变，将往往会跟着发生（或者是起因于） 别的方面的经济变化。在这个范畴里所起的争论，其间足有半数可以归因于 对这个重要区别的缺乏注意。
　　在穆勒所举的例子里，有一个“人为地增加贷款需求”的问题，前已特 意述及，这在通常情况下是不会发生的。借款人现在有意于完成某项支付， 而这项支付原来是准备省免的，或者要推迟的。或者是他愿意买进某项商品， 而这项商品原来是根本不要买的，或者要以后再买的；或者是他愿意用现款 完成一项支付，而原来是预备用赊欠办法买进的；最后，或者他对于自己货 物的全部或一部分，希望暂时不投入市场，于是为了从缓卖出，他向银行借 款，以座付当前的或正在磋商中的债务。在第一个情况下（别的方面情况不 变），一般货物的需求有了提高；在第二个情况下，需求的提高集中在现款 购入部分；在第三个情况下，货物的供量降低。如此，所有三个情况都提供 了价格——现时价格——上涨的基础。
这个正是杜克和他的同派者所热烈争辩的论题，其所展示的一些例子，
从表面上看，未尝没有说服力。低落的利率，随之而起的并不一定是高昂的 或上涨的价格。实际上，通常发生的倒是相反的情况。纳西说，①“在大商业 中心，贴现率和较主要商品的价格，往往差不多在同时低落，并在深度萧糸 中持续到很长时期，直到”某些外来原因“终于唤起了企业精神”。?“一 个国家的信用机构，不论它怎样甘愿按照尽可能低的利率供给资本，要靠它 自己的行动促使价格趁向涨势是不可能的。对于现有购买力要加以真正利 用，必先具有某项别的刺激”。
对于这一例子的性质以及其可能的解释，我们将作详细叙述。目前我们
对于这种推论本身须简单说一说。纳西所说”别的刺激”，他所指的除了较 高利润的希望，当不可能是任何别的。这个希望的来源或者是由于对某类商 品预期其需求将增加，或者是由于技术上的发现、工资的降低等等，因此生 产者的收益可望提高。至于就各个商人而言，他的利润的来源是由于总收入 提高、是由于成本（就其狭义言）降低、丕是由于信贷条件较伏，在他是无 足轻重的。由此显然可见，贴现率的降低，除非被别处同时的变化所抵消， 当它坚持了一个很长时期，以致对长期信贷利率发生了压抑影响时，它对商 业和生产就必然是一个刺激，将这样地改变货物与生产性劳务的供求关系， 以致势必引起一切价格的上涨。



① 纳西，“信贷对贵金属交换价值的影响”，《历史政治学期刊》，第 21 卷，1865 年，第 146 页。

　　有些企业，其活动的扩大和收缩，受到技术上原因的阻止，因此利率的 升降同它们很少关系，这是事实。还有很多企业，利率的变动，对于其前途 趋向是一个决定性因素，这也同样是事实。有些企业，对于扩张计划处于完 全准备就绪的状态中；有的则早有准备，只是在等候到有利机会时即实行； 还有是情况不佳，是继续下去还是收歇、正在考虑中。就所有这些情况言， 信用的为张为弛，也许是它们决策的最后关头，已经拟定的计划就要看信用 的风色来实行。今天几乎每一种企业，都是在各种不同形式的借入资本下经 营，信贷供应时，其利率是三厘还是四厘、是六厘还是八厘，说这是一个完 全无关紧要的问题，是不可想象的。
　　信用趋向松弛，可以造成生产（以及一般商业）扩大的趋势，但无论如 何，这并不等于说生产在事实上将有所增加。倘现有生产手段、劳动等等已 经充分使用，生产即一般不会有所增加，或只能作比较微少的增加①（个别的 企业的确会有所扩大，但这是以别的企业作牺牲，受到影响的将不得不有所 收缩）。但这决不是说价格的上涨会有什么障碍；对于原料、劳动、土地等 等以及直接间接地对于消费品需求的超过供给（由信用松弛而起）是使价格 上涨的决定因素。
　　信用对价格的影响，其性质所以到现在还完全处于蒙昧不可解之中，其 主要原因之一，倘使我没有误解的话，当系由于对趋势和事实这两者之间的 重要差别的忽视。关于这方面的混淆，我们不久还要谈到一个甚至更加重要 的原因。
对投机（就这个词的狭义言）通常是不必集中注意的；这里的情形就是
这样。杜克指出，①真正的投机购入（期货交易等除外）是决不会发生的，除 非投机者能够预期物价将作比如百分之十的上涨，那时他对于信贷将多付或 少付百分之一左右的利息，对他是关系不大的。这也许实际上是正确的，但 这种交易属于例外一类，当处于投机与恐慌时期，才占重要地位。当讨论到 根本的、要持续好几年的价格变动时，我们所必须考虑的并不是那些例外， 而是那些日常正规的、往复的交易，要探讨的问题是，根据金融与商品市场 情况那些交易在什么份格下能够或将会受到影响。
实际上利率只是按千分之五到百分之一这样逐步地变动的，每一变动，
其间也许有一个很长的间歇时间，当此时间，利率（或者，无论如何银行利 率）是完全不动的。因此这些变动看来似乎是太小，对价格结构所发生的只 能是极细微的影响。假定我是一个商人，将我的货物售出后得到的是三个月 期汇票，持以贴现时，我原来要付出四厘利息，现在只须年息三厘。结果是 由于这一事实，对于我的货物，我获得了较高的现金价格，于是通过这笔交 易，有一个较大数额的货币“投入流通”。但是很容易看到，所上涨的不过 是正常价格的千分之二·五。况且交易合同也许还未全部履行，因此卖方也 许还不能将这额外利润全部由自己保留。他可能受到竟争的威胁，不得不将 其中的一部分分给买方。假定这项由于信贷松弛的利益，是由他们双方平分 的。于是售方按信用价格计算时，下跌了千分之一·二五，但由于贴现率降 低，其现金价格则上涨了千分之一·二五。现在假定买方宁愿付现，所需的 价款，由他自已等借。这时他如果打算按三个月期卖出这批货物，则由于利



① 参阅本书第 9 章。
① 《物价史》，第 3 卷，第 153 页。

率降低百分之一，使他能够提高价格至多可达千分之二·五——始终假定他 自己在将来所得的价格，不能预期上涨。但在这里，价格实际也不会上涨到 最高度；可能只涨起、比如说千分之一·二五。
　　但情况往往是这样，利率极微细的下降可以立刻引起价格的大得多的上 涨。进货时，其价款可以用信贷方法支付的，其间所利用的信贷时期愈长， 则其价愈高。举一个例子，当制造一件商品时，使用原料或劳动力，须经过 一、二、三或更多年以后，制成品才能产生。那末利率降低百分之一时，在 极端情况下，将显然使这些原料和劳动力的时价上涨 1％、2％、3％或者更 多些。倘若所从事的投资实际上是“永久性的”，例如房屋、铁路和耐久的 机器，其价格的上涨可能还要大得多。如果铁路公司发行债券，其利率可以 由四厘改为三厘，其他情况不变，那末它们对于其一切需要所付的代价，
几乎能提高33 1 ％：一亿马克的四厘和1·33 1 亿马克的三厘，完全是一回事。
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　　个别货物和劳务，其价格甚至作更大的上涨，这当然是可能的。生产中 某些因素，其价格的上涨或者会比较迟缓。劳动力的情况就多份会这样，这 是因为普通日工的供给市场是那样地大。其他因素——例如拟征用的土地和 房屋、供作原料的钢和木材——其代价此时将相应提高。
通常看到的是在所谓扩张时期，商品中其价格首先显著上涨的，正是供
作进一步制作用的那些原料。这种观察的正确以及其有关的解释都是无可置 疑的。但是有一个必要条件，只要价格的涨风系起因于松弛的信用，而不单 是由于别的、如技术进步等原因，那末短期借款利率的松弛须持续到足够长 的时期，使之能影响到长期的利率、也即所谓证券利率。我们注意到，贴现 率偶然的、临时的变动，其本身对价格是不会有任何显著影响的。在这一点 上可以承认社克的话十分正确。他同李嘉图相反，他认为银行贴现政策本身 对于在国际或各地区间资本的移动、对于一些非固定性债务的延缓支付，有 其直接重要意义，至于关涉到价格结构，其重要性是较小的。
可以注意到，关于贴现率和商品价格，所以不能望其两者之间有任何密
切关联，上面所说的，其本身就是一个原因。两者相互间的直接影响本来是 微弱的，可以很容易地被别的因素所掩蔽或全部抵消。①但是一等到长期利率 起而共鸣时，假定别的方面情况没有变动，价格将突然上涨，于是举世共 瞩，“向上的局面”开始了。我们稍缓将提到吉分（R.Giffen）所提供的一 些统计资料，对于这一原则似可资印证。
如果我们把在长期投资中所需原料和劳务价格的变动以及其对于别的商
品价格的反应都搁开，则当利率发生大变动时，它对于价格的影响似乎是极 为微弱的。
我们甚至可以假定，份格即一度受到影响，不久也特自动回到其原来水 平，甚至还可能回落到水平以下。在上述第一个例子里，在三个月以后支付 的信用价格，将完全不受贴现率降低的影响；在第二个例子里，则其价实际 将被压低。但是如果对将来的价格水平，据以作出这样的推论，将流于虚妄。 对于即时交割的货物，当时议定价格，但不支付份款，须待将来的某日支付 者，这并不是期货价格。这是附有利息的现时价格，同那些货物或劳多在特 来供给、须在将来支付的价格，其水平要凭将来所存在的供求情况的关系来



① 参阅下文。

决定的，其间并没有共同之处。 有一个例外我可以想到的是这样的情况：卖方的劳务也要在将来供给，
换个说法，即工作系经约定担任，或者销售系在预约的基础上进行的。这将 在以后述及杜克关于利率对生产成本影响的一个很切当的观察时，再作详细 讨论。
　　有些人以为利率的一次单独的、但是持久的变动，其影响只能限于眼前 的冲击，因此要价格进一步上涨，就需要利率作进一步低落；如果可以这样 假定的话，那末利率变动对价格的影响当然是极微细的了。但这个假定，将 直接异向荒谬的结论。
　　事经仔细考虑以后，情况往往会显得完全不同。可以假定，低利率的维 持，如其他情况无变化，其影响不但是恒久的，而且是累积的。要了解其间 的关系，必须注意货币价格的近于形式上的性质，还须注意到经济机构中的 所谓惰力。
　　显然货币份格的决定，往往好象是建立在很虚幻的基础上，但是要适合 自己的意图来规定价格，是在任何个人的权力以外的。任何各个的买户或卖 户，对价格的变动不能不俯就范围；要按较低的价格买进或较高份格卖出， 除非这一有关商品的别的买户或卖户马上跟看照样做，否则这样的企图结果 必然不利。就整小经济系统来说，当价格结构一旦组成以后，是不会有任何 更改的趋向的。例如当价格的上涨一旦普遍分散到一切种类的商品时，相对 价格的平衡即再度恢复；而就生产和消费言，唯一具有重大关系的就是相对 价格。
诚然，当价格上涨以后，那些固定货币收入者，为了适应情势，将缩减
其对于各种货物的需求，他们这样做时，特有助于抑制价格的向上变动。但 是如果他们不能掌握自己的“货物”，使之从市场上退缩时，不久就会达到 一个新平衡局面，在商品的年产中他们所获得的那一分将缩减，而社会中其 他阶级所获得的部分将相应地增加。否则如果他们能够约束自己的劳多，比 如宫厅职员由于生活费上升而薪给得以增加，他们的情况就不再是一般规律 的例外。当价格普遍低落时，情况可类推。
由此可见，利率的降低，即使是偶然的、暂时的，也将促使价格作确定
的上涨，不论其涨势为大为小，即使在利率回复到原来价值以后，仍将作为 一个长久的特点持续下去。如果利率停留在低水平上，继续到一个相当时期， 其对于价格的影响必然是累积性的；那就是说，在均一的时间间歇、在完全 相同的情况下，这种影响将反复地继续下去。生产者对原料、工资、租金等 等将增加支出，但对于他自己的产品也将获得相应地较高价格。这时他的情 况与价格未上涨以前完全相同，因此对于所需要的贷款，他能够按以前同样 的利率支付。但是如果信用机构继续推行着较低利率，他对于原料、劳动力 和土地，就能够出比以前稍高的代价，而在若干程度上竟争也迫使他这样做。 结果工人和地主的要求提高，这将使消费品的价格进一步上涨，如此价格将 不断地涨了再涨。
　　由于信用条件的改善，使我们的商人，对于准备在三个月后卖出的货物， 能出较高的现款价格，即使他预期收入的货价并不会高于正常售价。但在三 个月终时，他将欣然发现，他实际却能够按高于正常的价格卖出其货物。这 时他对于以后三个月将布置相类的买卖，布置时他多分是要以时价为计算根 据的。这时即使信用条件已恢复正常，他仍然能出较高价格。如果他的银
　　
行继续按低利率计息，那就使他能负担更高的成本而不致亏损（事实上大致 他也不得不这样做）。在这样情况下，每三个月，价格将发生一次等量的上 涨。
　　当资金用于耐久物品的投资时，其情况甚至更加明确。我们假定利率普 遍由四厘跌到三厘。我们已经看到，那时一切永久资本物品，比如住宅，其
价值将提高33 1 ％。关于建筑需要的原料和劳动，其价格涨到在这个范围
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内的任何程度都是可能的。这是以房屋净所得（特别是租金）将来并无变动 的假定为根据的。但是工资、土地租金等等将提高，而由此关于货物，包括 房产的货币需要（money demand）①将提高。租金将提高，员然房产所有人 关于修缮之类的开支将比例增加也是事实，但可以断定，他们的净收益将按 比例地有所增加。芝将促使房产价格进一步提高（虽然不是原来涨度的十足 等量），由此将间接地促使其他每一种货物的价格走着同样的步伐。必须承 认，这样的推论方式需要作某些补充。一个异常大的数额的投资，现在可能 要集中到耐久物品方面。结果有些物品，如房屋，可能金比较的生产过剩， 而其他商品则可能会比较的生产不足。但其意义不过是使相对价格将更加迅 速地趋向平衡。只要是别的情况没有变动，货币价格的平均水平的下跌或甚 至停止上涨都是不可能的。
我们还可以更进一层。价格的向上变动，往往会有些“自取其咎”的。
当价格稳步上涨经过一段时间以后，企业家所凭以计划的根据，将不单是已 经达到的价格，而是将要进一步上涨的价格。这一点与相应的信用松弛对于 供求的影响，显然是一样的。
实际上影响甚至还可能更大些。信用松弛的影响，最初只是限于那些从
事借贷的人们。但是当价格已经涨高，并逆料其还将继续上涨时，这就使差 不多每一个买户愿出较高价格，而每一个卖户也都是这样要求了。
这时单靠银行恢复利率的原来水平，要由此立即停止价格的继续上涨是
不够的。这同价格不望其改变时，将利率略为降低对企业界所发生的影响是 一样的。另一方面，如果银行使利率继续维持在低水平，则对于价格的走向 高坡，将有两个势力在活动，上涨将相应地更加迅速。
但是只要企业继续着在正常轨道上经营，价格的累积性变动是不会演变
到崩溃状态的。①由于受到价格累积性变动对供求的影响而发生对价格将继续 上涨的预期，这种预期，由于其本质上的关系，其本身只能促使价格比实际 所预料略为小一些的上涨。因为倘将所预期的涨度全部包括在实际价格之 内，买方将不能获致任何利润；而卖方所甘愿的，几乎总是偏于宁可少些而 稳固些的利润，而不是那略为多些但不大可靠的利润。
就是为了这个原因，当信用的松弛状态中止以后，价格是迟早要安定下 来的。我们假定，一般预料（虽然没有什么实际依据）在以后的三个月，价 格将再涨百分之 p。然而实际上涨只能达到百分之 ap，这里以 a 代表单位的 一个不足数，也就是一个真分数。于是对以后三个月份格的上涨，只可能预 计为不超过百分之 ap，而这个预计则只能促使价格实际上涨百分之 a2p。情